時(shí)間：2023-10-09 16:14:44
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[關(guān)鍵詞] 價(jià)值評(píng)估創(chuàng)業(yè)投資實(shí)物期權(quán)
我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資的探索始于20世紀(jì)80年代中期，為推動(dòng)高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展，促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化發(fā)揮了一定作用。但從總體上看，我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資仍處于起步階段。十六大以后，創(chuàng)業(yè)投資業(yè)迎來(lái)了一個(gè)發(fā)展的良好時(shí)機(jī)，創(chuàng)業(yè)投資中的核心問(wèn)題就是要正確評(píng)估創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價(jià)值。正如成思危先生指出的:創(chuàng)業(yè)投資目前主要應(yīng)支持真正有創(chuàng)新的技術(shù)，促進(jìn)科技與金融的結(jié)合而占領(lǐng)技術(shù)制高點(diǎn)。在創(chuàng)業(yè)企業(yè)初創(chuàng)、開拓、成長(zhǎng)和成熟四個(gè)階段中，初創(chuàng)和開拓發(fā)展期是培育創(chuàng)業(yè)企業(yè)的關(guān)鍵階段，也是創(chuàng)業(yè)投資應(yīng)突出的重點(diǎn)。
創(chuàng)業(yè)投資，是指由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)在自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，通過(guò)科學(xué)評(píng)估和嚴(yán)格篩選，向有潛在發(fā)展前景的新創(chuàng)或市
值被低估的公司、項(xiàng)目注入資本，并努力實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的高成長(zhǎng)性，以獲得高資本收益的投資行為。
一、創(chuàng)業(yè)投資的特點(diǎn)
1.投資方向主要集中于高科技領(lǐng)域。創(chuàng)業(yè)投資追求的目標(biāo)就是高資本收益，而高資本收益往往存在于高科技領(lǐng)域，所以高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)成為創(chuàng)業(yè)投資的重點(diǎn)。
2.是一種高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資。由于創(chuàng)業(yè)投資主要是支持創(chuàng)新技術(shù)與產(chǎn)品，技術(shù)及市場(chǎng)等方面的風(fēng)險(xiǎn)都相當(dāng)大，其成功率平均只有30％左右。據(jù)美國(guó)一些有豐富經(jīng)驗(yàn)的創(chuàng)業(yè)資本家介紹，在他們所投資的項(xiàng)目中一般只有三分之一相當(dāng)成功，三分之一持平，還有三分之一血本無(wú)歸。但由于成功的投資項(xiàng)目回報(bào)率甚高，故仍能吸引一些投資人進(jìn)行投資。
3.是一種長(zhǎng)期和多階段的重復(fù)投資。創(chuàng)業(yè)投資往往采用分階段的投入方式，一般要經(jīng)過(guò)3年～7年才能通過(guò)蛻資取得收益，而且在此期間通常還要在不同的階段不斷地對(duì)有成功希望的項(xiàng)目進(jìn)行增資。因而常常被稱為“勇敢而有耐心的資本”。
4.是一種專業(yè)投資。創(chuàng)業(yè)投資不僅向創(chuàng)業(yè)者提供資金，還提供投資者所積累的學(xué)識(shí)、經(jīng)驗(yàn)，以及廣泛的社會(huì)聯(lián)系，并積極加入到與創(chuàng)業(yè)者共同創(chuàng)辦的企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，盡力幫助創(chuàng)業(yè)者取得成功。
二、傳統(tǒng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法
企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法依據(jù)評(píng)估對(duì)象的性質(zhì)、參照物及資料數(shù)據(jù)的渠道不同，形成了三種評(píng)估方法：成本法、收益法和市場(chǎng)法。
成本法(cost approach)，是從歷史成本的角度評(píng)估企業(yè)價(jià)值。在成本法的價(jià)值評(píng)估中，評(píng)估的價(jià)值是以成本為基礎(chǔ)的，在實(shí)務(wù)中，主要表現(xiàn)為以成本方法評(píng)估重置成本價(jià)格。
收益法(income approach)，是從未來(lái)收益的角度評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。收益法是依據(jù)資產(chǎn)收益，經(jīng)本金化處理來(lái)評(píng)估資產(chǎn)價(jià)格的方法。這種方法有資產(chǎn)收益和收益的本金化兩個(gè)方面，且只能用于收益現(xiàn)值的評(píng)估。在使用該方法時(shí)，對(duì)被評(píng)估對(duì)象有以下要求：第一，被評(píng)估資產(chǎn)的未來(lái)預(yù)期收益可以預(yù)測(cè)，并可以用貨幣量來(lái)計(jì)量；第二，與獲得資產(chǎn)未來(lái)預(yù)期收益相聯(lián)系的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬可以估算出來(lái)。在收益現(xiàn)值法中，運(yùn)用的最為廣泛和普遍的就是NPV法。凈現(xiàn)值(NPV)在工程經(jīng)濟(jì)中定義為:“把各年的收入與支出，按投資收益率折現(xiàn)后與初始投資現(xiàn)值相減的差值。”如果企業(yè)的壽命期里均利用統(tǒng)一折現(xiàn)率，則有凈現(xiàn)值的表達(dá)式為:
如果NPV＞0，該方案值得投資；如果NPV＜0，則不值得投資；NPV=0，方案收支相抵，取決于投資者的意愿。
市場(chǎng)法(market approach)，是從目前市場(chǎng)價(jià)格的角度出發(fā)，參照市場(chǎng)類似資產(chǎn)價(jià)格來(lái)評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法，又稱市場(chǎng)比較法。其出發(fā)點(diǎn)是:構(gòu)成資產(chǎn)的生產(chǎn)要素如同一般商品一樣，可以在市場(chǎng)上交換，而且資產(chǎn)的絕大多數(shù)種類也確實(shí)在市場(chǎng)上流通。按照替換原則，市場(chǎng)可比較的價(jià)格就可作為被評(píng)估資產(chǎn)價(jià)格的依據(jù)。運(yùn)用市場(chǎng)法評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值，有兩個(gè)基本要求，一是有活躍的、公開、公正、公平的市場(chǎng)，二是有可比的資產(chǎn)交易活動(dòng)。
三、基于期權(quán)方法的價(jià)值評(píng)估
在前文中，介紹了創(chuàng)業(yè)投資往往采用分階段的投入方式。面對(duì)復(fù)雜多變的外部環(huán)境，創(chuàng)業(yè)投資家可以根據(jù)環(huán)境的變化，相機(jī)地采取應(yīng)變措施。在每一階段進(jìn)行投資之前，創(chuàng)業(yè)投資家都會(huì)對(duì)已投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的運(yùn)行情況做進(jìn)一步的分析判斷，再?zèng)Q定是否投資。他可以在環(huán)境好的時(shí)候擴(kuò)大投資規(guī)模，也可以在環(huán)境不好的時(shí)候延遲投資、縮減投資規(guī)模甚至停止向企業(yè)投資。實(shí)際上，這種分段投入的操作方式在創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域是相當(dāng)流行的。這種經(jīng)營(yíng)靈活性應(yīng)該具有價(jià)值，并為創(chuàng)業(yè)投資家所追求。另外，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的戰(zhàn)略成長(zhǎng)也會(huì)帶來(lái)效益，這也是傳統(tǒng)的評(píng)價(jià)方法所沒有考慮到的。創(chuàng)業(yè)投資家向創(chuàng)業(yè)企業(yè)注入第一筆資金以后，就相當(dāng)于在未來(lái)得到了享有這種經(jīng)營(yíng)靈活性和戰(zhàn)略成長(zhǎng)效益的權(quán)利，這是一種期權(quán)，被稱之為實(shí)物期權(quán)。實(shí)物期權(quán)方法能夠客觀地處理一部分未知的信息，從而增加了投資機(jī)會(huì)在高風(fēng)險(xiǎn)情況下的價(jià)值。實(shí)物期權(quán)方法認(rèn)為:不確定性產(chǎn)生了期權(quán)價(jià)值，而且不確定性越高，(在一定的范圍內(nèi))期權(quán)的價(jià)值就越大。由此可知，正是對(duì)不完全信息的不同處理方式，導(dǎo)致了兩種投資決策方法的不同。這也是為什么有些投資企業(yè)用NPV方法判斷不值得投資的企業(yè)或項(xiàng)目，而運(yùn)用實(shí)物期權(quán)方法卻認(rèn)為其很有投資價(jià)值的原因所在。因此，探討創(chuàng)業(yè)企業(yè)價(jià)值波動(dòng)的隨機(jī)過(guò)程，研究創(chuàng)業(yè)企業(yè)中所涉及的實(shí)物期權(quán)及其相互關(guān)系，對(duì)科學(xué)、準(zhǔn)確地評(píng)價(jià)創(chuàng)業(yè)企業(yè)、項(xiàng)目的價(jià)值和創(chuàng)業(yè)投資的科學(xué)決策具有重要的理論價(jià)值和應(yīng)用價(jià)值。
我們從下面的一個(gè)例子進(jìn)行分析，從而更好地了解實(shí)物期權(quán)對(duì)價(jià)值評(píng)估產(chǎn)生的影響程度。
假設(shè)一個(gè)項(xiàng)目的初始投資為500萬(wàn)元，年現(xiàn)金流量為250萬(wàn)元，項(xiàng)目的壽命期為5年，項(xiàng)目的期末價(jià)值為100萬(wàn)元。假設(shè)創(chuàng)業(yè)投資家所要求的報(bào)酬率為50%，即用50% 作為該項(xiàng)目的折現(xiàn)率，創(chuàng)業(yè)家為了籌集500萬(wàn)元的創(chuàng)業(yè)資金，設(shè)計(jì)了以下三種融資方案：
1.直接要求創(chuàng)業(yè)投資家在項(xiàng)目開始時(shí)一次投入500 萬(wàn)元?jiǎng)?chuàng)業(yè)資金。
2.要求創(chuàng)業(yè)投資家分兩年注入創(chuàng)業(yè)資金，每年投入250 萬(wàn)元，但是兩次都必須投入，不能變更。即第二年的項(xiàng)目投資必然發(fā)生。
3.要求創(chuàng)業(yè)投資家分兩年注入創(chuàng)業(yè)資金，每年投入250 萬(wàn)元，但是第二次投入與否由創(chuàng)業(yè)投資家根據(jù)企業(yè)第一年運(yùn)作狀況的好壞來(lái)做出決定，即是給創(chuàng)業(yè)投資家一個(gè)放棄投資和進(jìn)一步擴(kuò)大投資的選擇權(quán)。
在第三種融資方案中，創(chuàng)業(yè)投資家有權(quán)利（即期權(quán)）決定是否在第二年繼續(xù)投入資金250萬(wàn)元，而這種決策是在第一年末得知企業(yè)第一年的經(jīng)營(yíng)狀況及現(xiàn)金流入信息后做出的。即：投資者根據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的好壞，以對(duì)自己有利的原則行使繼續(xù)投資或終止投資的權(quán)利。如果創(chuàng)業(yè)投資家決定放棄，那么項(xiàng)目在第一年后就得不到任何現(xiàn)金流入，并且，項(xiàng)目的期末價(jià)值也和原來(lái)預(yù)計(jì)的100 萬(wàn)元不同，降為80萬(wàn)元。假設(shè)出現(xiàn)以下兩種情形，概率各為50％。情形一:項(xiàng)目在獲得第一年的250萬(wàn)元投資后，經(jīng)營(yíng)狀況好，一年后其現(xiàn)金流為450萬(wàn)元，投資者決定繼續(xù)投資。情形二:項(xiàng)目在獲得第一年的250萬(wàn)元投資后，經(jīng)營(yíng)狀況不好，一年后其現(xiàn)金流僅為100萬(wàn)元，投資者決定放棄投資。將上述兩種情形作相應(yīng)的現(xiàn)金流量分析如下：
兩種情形下累計(jì)凈現(xiàn)值的平均值:（378-206）/2=86(萬(wàn)元)
從上面的分析可知，在50％預(yù)期報(bào)酬率的前提下：
第一種融資方案該項(xiàng)目?jī)r(jià)值為－12萬(wàn)元。
第二種融資方案該項(xiàng)目?jī)r(jià)值為71萬(wàn)元。
第三種融資方案該項(xiàng)目?jī)r(jià)值為86萬(wàn)元。
四、結(jié)論
從上例中我們可以清楚的看到：如果不考慮期權(quán)價(jià)值，該項(xiàng)目的評(píng)估價(jià)值為負(fù)數(shù)，那么該項(xiàng)目的投資應(yīng)予否定；但是考慮了期權(quán)價(jià)值，該項(xiàng)目的評(píng)估價(jià)值為正值，那么該項(xiàng)目的投資是經(jīng)濟(jì)合理的。從這一點(diǎn)上可看出，在創(chuàng)業(yè)投資中應(yīng)用期權(quán)的方法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，可以更真實(shí)、更全面的反映項(xiàng)目的價(jià)值，以便投資者進(jìn)行投資決策。也正是由于創(chuàng)業(yè)投資中體現(xiàn)的期權(quán)特性促使我們利用期權(quán)工具進(jìn)行企業(yè)、項(xiàng)目的價(jià)值評(píng)估，從而更好地進(jìn)行投融資決策。
參考文獻(xiàn):
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關(guān)鍵詞：評(píng)估方法；地價(jià)內(nèi)涵；差異
1 幾種主要評(píng)估方法的地價(jià)內(nèi)涵分析
1.1 基準(zhǔn)地價(jià)系數(shù)修正法（簡(jiǎn)稱“基準(zhǔn)地價(jià)法”）。
基準(zhǔn)地價(jià)法是運(yùn)用政府公布的基準(zhǔn)地價(jià)，按替代原理進(jìn)行評(píng)估的一種方法，其核心是基準(zhǔn)地價(jià)與修正體系。基準(zhǔn)地價(jià)是政府地價(jià)管理的一個(gè)工具，同時(shí)也為政府宏觀調(diào)控決策提供參考信息?；鶞?zhǔn)地價(jià)主要反映某地區(qū)的地價(jià)空間分布規(guī)律以及其大致地價(jià)水平，對(duì)市場(chǎng)地價(jià)具有一定的引導(dǎo)作用。由此可見，基準(zhǔn)地價(jià)法主要是從市場(chǎng)管理的角度進(jìn)行評(píng)估，得到的地價(jià)是一個(gè)“管理型”地價(jià)。
1.2 收益還原法（簡(jiǎn)稱“收益法”）。
收益還原法是根據(jù)預(yù)期收益原理，將待估對(duì)象按預(yù)期所能獲得的收益作為價(jià)值衡量，從投資者的角度去評(píng)估。收益法的核心是待估對(duì)象的預(yù)期收益以及投資者期望的回報(bào)率，而且收益法中的投資者屬于長(zhǎng)線投資者，即投資者持有待估對(duì)象相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，通過(guò)待估對(duì)象的收益實(shí)現(xiàn)自己的預(yù)期回報(bào)。由此可見，收益法評(píng)估得到的是一個(gè)“長(zhǎng)線投資型”地價(jià)。
1.3 假設(shè)開發(fā)法（或剩余法）。
假設(shè)開發(fā)法（或剩余法）同樣是從投資者的角度出發(fā)，通過(guò)對(duì)待估對(duì)象進(jìn)行開發(fā)或轉(zhuǎn)售，從而獲得預(yù)期的回報(bào)，以此衡量待估對(duì)象的價(jià)值。假設(shè)開發(fā)法（或剩余法）的核心是對(duì)待估對(duì)象的開發(fā)或轉(zhuǎn)售，而這種開發(fā)或轉(zhuǎn)售一般都是短期內(nèi)完成的，屬于短線投資，甚至帶有一定的投機(jī)性質(zhì)。由此可見，假設(shè)開發(fā)法（或剩余法）評(píng)估得到的是一個(gè)“短線投資型”地價(jià)或“投機(jī)型”地價(jià)。
1.4 市場(chǎng)比較法。
市場(chǎng)比較法是根據(jù)替代原理，利用已成交的交易案例，推導(dǎo)待估對(duì)象的價(jià)格。從土地市場(chǎng)交易行為來(lái)看，一般來(lái)說(shuō)，買賣雙方對(duì)地價(jià)的博弈基本上都是基于該土地的投資價(jià)值，即買賣雙方都已對(duì)該土地的投資價(jià)值做了評(píng)估，最終達(dá)成交易的地價(jià)代表買賣雙方都認(rèn)可該土地的投資價(jià)值。由此可見，市場(chǎng)比較法評(píng)估得到的是一個(gè)“投資型”地價(jià)，至于土地是用于長(zhǎng)線投資還是短線投資都有可能，但一般以短線投資的居多，即用于開發(fā)或轉(zhuǎn)售。因此市場(chǎng)比較法評(píng)估得到的通常也是一個(gè)“短線投資型”地價(jià)或“投機(jī)型”地價(jià)。
1.5 成本逼近法。
成本逼近法是根據(jù)貢獻(xiàn)原理，按待估對(duì)象價(jià)值形成的各項(xiàng)成本之和來(lái)衡量其價(jià)值水平。成本逼近法的核心是成本，即待估對(duì)象在其價(jià)值形成的過(guò)程中所發(fā)生的各項(xiàng)成本，代表了待估對(duì)象的權(quán)屬人應(yīng)獲得的回報(bào)。由此可見，成本逼近法是從權(quán)屬人的角度出發(fā)，評(píng)估待估對(duì)象至少應(yīng)該值多少錢，因此成本逼近法評(píng)估得到的應(yīng)該是一個(gè)“保本型”地價(jià)。
2 各種類型地價(jià)的差異
從上面的分析可見，不同評(píng)估方法評(píng)估得到的地價(jià)不盡相同，形成了多種類型的地價(jià)，那么這些類型的地價(jià)其價(jià)格水平有什么差異？
2.1 “管理型”地價(jià)和“保本型”地價(jià)相對(duì)稍低。
“管理型”地價(jià)基本反映市場(chǎng)的客觀地價(jià)水平，但由于其“管理”職能的影響，通常會(huì)比其他類型地價(jià)稍低，但比“保本型”地價(jià)要高。而“保本型”地價(jià)通常是這幾種類型地價(jià)里面最低的。
2.2 “短線投資型”地價(jià)或“投機(jī)型”地價(jià)相對(duì)較高。
從投資的角度來(lái)看，短線投資通常具有較高的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是“投機(jī)型”的投資，由此投資者對(duì)此類投資一般要求比較高的投資回報(bào)，從而反映在投資對(duì)象（即待估對(duì)象）的價(jià)值就應(yīng)該高一些。
2.3 “長(zhǎng)線投資型”地價(jià)適中。
相對(duì)于短線投資，由于土地的稀缺性，其長(zhǎng)線投資具有較為穩(wěn)定的投資匯報(bào)，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，因此投資可接受的投資回報(bào)率相對(duì)較低，由此“長(zhǎng)線投資型”地價(jià)相對(duì)其他幾種地價(jià)而言其價(jià)格水平適中，接近于“管理型”地價(jià)。
從上面的分析，這幾種類型地價(jià)一般的價(jià)格水平排序大致為：“短線投資型”地價(jià)或“投機(jī)型”地價(jià)>“長(zhǎng)線投資型”地價(jià)≥“管理型”>“保本型”地價(jià)。
3 不同評(píng)估方法評(píng)估結(jié)果的協(xié)調(diào)
根據(jù)目前的土地評(píng)估規(guī)范，一般都要求選用兩種方法以上對(duì)待估對(duì)象進(jìn)行評(píng)估，而不同評(píng)估方法得到的地價(jià)各有差異，則應(yīng)怎么協(xié)調(diào)不同類型的地價(jià)，從而合理的確定評(píng)估價(jià)值？
3.1 根據(jù)評(píng)估目的，選擇更接近評(píng)估目的的地價(jià)類型。
根據(jù)評(píng)估的思路，通常在評(píng)估方法的選擇時(shí)已經(jīng)對(duì)地價(jià)類型進(jìn)行了篩選，對(duì)于基于短線投資為評(píng)估目的的，最好采用假設(shè)開發(fā)法（或剩余法）與市場(chǎng)比較法進(jìn)行評(píng)估，這兩種地價(jià)類型都與評(píng)估目的接近。
但由于評(píng)估條件不具備的情況下，通常會(huì)選用了不同地價(jià)類型的評(píng)估方法進(jìn)行評(píng)估，則有可能兩種方法評(píng)估得到的地價(jià)水平值相差較遠(yuǎn)，因此需對(duì)各種評(píng)估方法進(jìn)行分析，以最接近評(píng)估目的的地價(jià)類型為主，其他類型地價(jià)作為參考和校驗(yàn)。
3.2 調(diào)整個(gè)別評(píng)估方法的思路及參數(shù)，使得兩種方法評(píng)估地價(jià)類型更接近評(píng)估目的。
評(píng)估時(shí)可以根據(jù)評(píng)估目的，對(duì)評(píng)估方法的思路及參數(shù)進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，使得其評(píng)估的結(jié)果更接近評(píng)估目的。
舉個(gè)例子，當(dāng)評(píng)估目的為短線投資型時(shí)（如某人擬將其住房的土地進(jìn)行抵押而評(píng)估），則可能會(huì)采用收益法和剩余法進(jìn)行評(píng)估，但由于目前國(guó)內(nèi)住宅房屋的租金水平偏低，而房?jī)r(jià)水平普遍較高，因此兩種方法評(píng)估出來(lái)的結(jié)果可能差異比較大，同時(shí)這也體現(xiàn)了“短線投資型”地價(jià)與“長(zhǎng)線投資型”地價(jià)的差異。既然評(píng)估目的是“短線投資型”的，那么評(píng)估時(shí)可以對(duì)收益法的評(píng)估思路作適當(dāng)調(diào)整，使其更接近于“短線投資型”的地價(jià)，例如采用收益加轉(zhuǎn)售的思路評(píng)估，目前很多投資客都是持有物業(yè)一定年限（持有期內(nèi)一般用于出租）后即轉(zhuǎn)售，這樣收益法評(píng)估得到的地價(jià)就非常接近“短線投資型”地價(jià)了，與剩余法評(píng)估得到的地價(jià)差異大大縮小。
另外，還可以調(diào)整收益法的還原利率以達(dá)到其評(píng)估值接近“短線投資型”地價(jià)。在還原利率的確定時(shí)，目前采用市場(chǎng)提取法確定的還原利率一般會(huì)比較低，因?yàn)榉績(jī)r(jià)比較高，而租金卻比較低，這也反映了目前的房地產(chǎn)市場(chǎng)環(huán)境下，高額的投資使得長(zhǎng)線投資的回報(bào)率相對(duì)較低。但按此還原利率評(píng)估得到的地價(jià)與現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)環(huán)境狀況是相匹配的，即用較低的還原利率和目前市場(chǎng)租金可以評(píng)估得到較高的地價(jià)水平，這與“短線投資型”地價(jià)更為接近。如果不考慮這種情況，按一般投資者的投資回報(bào)要求，以較高的還原利率和目前市場(chǎng)租金將會(huì)評(píng)估得到相對(duì)較低的地價(jià)水平，這其實(shí)反映的是“長(zhǎng)線投資型”地價(jià)，與“短線投資型”地價(jià)有一定的差距。
4 結(jié)語(yǔ)
【關(guān)鍵詞】并購(gòu)；價(jià)值評(píng)估；方法選擇
一、企業(yè)并購(gòu)中的價(jià)值評(píng)估概述
1．我國(guó)企業(yè)并購(gòu)現(xiàn)狀與分析。企業(yè)并購(gòu)是吸收合并、新設(shè)合并和控股合并的統(tǒng)稱。吸收合并，指兩家或多家的獨(dú)立企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收一家或者多家公司。新設(shè)合并是指兩家或多家企業(yè)合并組成一個(gè)新的法人實(shí)體，原來(lái)的企業(yè)不再具有法人資格?？毓珊喜⒅敢患移髽I(yè)通過(guò)購(gòu)買或者與子公司共同持有另一家企業(yè)超過(guò)50％的股權(quán)，或者取得該企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)。
2．我國(guó)目前的企業(yè)并購(gòu)現(xiàn)狀。近幾年來(lái)，隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的加快，企業(yè)并購(gòu)浪潮在全球范圍內(nèi)呈現(xiàn)出范圍廣、數(shù)量多、并購(gòu)金額大、跨國(guó)化等一系列特點(diǎn)。自上個(gè)世紀(jì)80年代以來(lái)，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)經(jīng)過(guò)多年的實(shí)踐和發(fā)展，無(wú)論是在并購(gòu)規(guī)模、數(shù)量上，還是在層次上都有了很大提高，同時(shí)，也存在著不少的問(wèn)題，如政府的干預(yù)，并購(gòu)法律法規(guī)不健全，企業(yè)缺乏戰(zhàn)略眼光，評(píng)價(jià)體系不完善等。這些問(wèn)題的存在使得并購(gòu)活動(dòng)脫離經(jīng)濟(jì)規(guī)律或在無(wú)序中進(jìn)行，造成了企業(yè)并購(gòu)的失敗。另外，從事并購(gòu)的專業(yè)人才的缺乏，經(jīng)驗(yàn)不足也是造成企業(yè)并購(gòu)失敗的原因。
二、企業(yè)并購(gòu)中價(jià)值評(píng)估方法及其應(yīng)用
1．國(guó)內(nèi)評(píng)估方法。（1）收益法。企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的收益法,就是把被評(píng)估企業(yè)的預(yù)期收益加以折現(xiàn)來(lái)確定其價(jià)值的評(píng)估方法,主要應(yīng)用于正常經(jīng)營(yíng)的企業(yè)。企業(yè)價(jià)值評(píng)估中收益法的應(yīng)用，涉及三個(gè)基本指標(biāo)，即折現(xiàn)率、收益額和收益期限。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值= ∑預(yù)期收益額／（1+折現(xiàn)率）。（2）成本法。成本法是指采用一種或多種基于企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值的評(píng)估方法，確定企業(yè)、企業(yè)所有者權(quán)益或企業(yè)證券價(jià)值的一種常用評(píng)估方法。成本法是以資產(chǎn)負(fù)債表為導(dǎo)向的評(píng)估方法。成本法的基本原理是重建或重置評(píng)估對(duì)象，即在條件允許的情況下，一個(gè)投資者在購(gòu)置一項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)，愿意支付的價(jià)格不會(huì)超過(guò)建造一項(xiàng)與所購(gòu)資產(chǎn)具有相同用途的替代品所需要的成本。運(yùn)用成本法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，應(yīng)當(dāng)考慮被評(píng)估企業(yè)所擁有的所有有形資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)以及應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的負(fù)債。企業(yè)的價(jià)值是由組織企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的各項(xiàng)資產(chǎn)所決定的。（3）市場(chǎng)法。市場(chǎng)法，又稱市場(chǎng)比較法、交易案例比較法、現(xiàn)行市價(jià)法等，是國(guó)際公認(rèn)的一種常用的資產(chǎn)評(píng)估方法。企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的市場(chǎng)法，是指將評(píng)估對(duì)象與參考企業(yè)、在市場(chǎng)上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。一個(gè)投資者在購(gòu)置一項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)，愿意支付的價(jià)格不會(huì)高于市場(chǎng)上具有相同性能的替代品的市場(chǎng)價(jià)格。利用市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的基本模型包括市價(jià)／凈資產(chǎn)比率模型、市價(jià)／凈利比率模型和市價(jià)／收入比率模型等。實(shí)質(zhì)上，市場(chǎng)法采用的模型是從西方價(jià)值評(píng)估模型之一相對(duì)價(jià)值法而來(lái)。
2．西方常用價(jià)值評(píng)估方法及其應(yīng)用。（1）現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是任何資產(chǎn)的價(jià)值是其產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。在具體實(shí)務(wù)中，折現(xiàn)現(xiàn)金流量法主要有股利現(xiàn)金流量折現(xiàn)、股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)和實(shí)體現(xiàn)金流量折現(xiàn)三種方法，在應(yīng)用中廣泛使用的是股權(quán)現(xiàn)金流量模型和實(shí)體現(xiàn)金流量模型，但是，不同的企業(yè)可能會(huì)選擇不同的評(píng)估方法以匹配企業(yè)目前的公允價(jià)值。第一，股利現(xiàn)金流量模型，股利是公司對(duì)股東的回報(bào)，它是股東所有權(quán)在分配上體現(xiàn)。股利是稅后利潤(rùn)的一部份，股利現(xiàn)金流量即企業(yè)分配給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量。第二，股權(quán)現(xiàn)金流量模型，股權(quán)現(xiàn)金流量是一定時(shí)期內(nèi)企業(yè)可以提供給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量，它等于企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量扣除對(duì)債權(quán)人支付后剩余的部分。企業(yè)的籌資和股利分配政策決定有多少股權(quán)現(xiàn)金流量會(huì)作為股利分配給股東。如果把股權(quán)現(xiàn)金流量全部作為股利分配，則股權(quán)現(xiàn)金流量模型等同于股利現(xiàn)金流量模型。第三，實(shí)體現(xiàn)金流量模型，實(shí)體現(xiàn)金流量是企業(yè)全部現(xiàn)金流入扣除成本費(fèi)用和必要的投資后的剩余部分，它是企業(yè)一定期間可以提供給所有投資人的稅后現(xiàn)金流量。（2）經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)模型。經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)模型的基本思想是，如果每年的息稅后利潤(rùn)正好等于債權(quán)人和股東要求的收益，即經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)為零，那么企業(yè)的價(jià)值沒有增加也沒有減少，仍然等于投資資本。這個(gè)模型首先要引入的概念是經(jīng)濟(jì)收入，它是指期末和期初同樣富有的前提下，一定期間的最大花費(fèi)，這里的收入是按財(cái)產(chǎn)法計(jì)算的，如果沒有任何花費(fèi)，則期末財(cái)產(chǎn)的市值超過(guò)期初財(cái)產(chǎn)市值的部分是本期收入。收入減去成本以后的差額就是經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)區(qū)別于會(huì)計(jì)利潤(rùn)的是它扣除了全部資本費(fèi)用，而會(huì)計(jì)利潤(rùn)僅僅扣除了債務(wù)利息。計(jì)算經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的方法是用息稅前利潤(rùn)減去企業(yè)的全部資本費(fèi)用，即經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)=稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)－全部資本費(fèi)用，計(jì)算經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的另一種辦法是用投資資本回報(bào)率與資本成本之差乘以投資成本，即經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)=期初投資成本*（股權(quán)資本投資回報(bào)率－加權(quán)平均資本成本）。企業(yè)價(jià)值=投資資本+預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的現(xiàn)值。（3）相對(duì)價(jià)值模型。本質(zhì)上，相對(duì)價(jià)值模型與國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)法是相同的，這種評(píng)估方法是以可比企業(yè)為參照基礎(chǔ)，運(yùn)用一些基本的財(cái)務(wù)比率來(lái)評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，得到的結(jié)果是相對(duì)于可比企業(yè)的價(jià)值。常見的評(píng)估方法有市盈率估價(jià)法、市凈率估價(jià)法和收入乘數(shù)等。市價(jià)／凈利比率：目標(biāo)企業(yè)每股的價(jià)值=可比企業(yè)平均市盈率×目標(biāo)企業(yè)的每股收益。這種方法的假設(shè)前提是股票市價(jià)是每股盈利的一定倍數(shù)，每股盈利越大，股票價(jià)值越大；行業(yè)中可比公司與被評(píng)估的公司具有可比性，并且市場(chǎng)對(duì)這些公司的定價(jià)是準(zhǔn)確的。市價(jià)／凈資產(chǎn)比率：目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)。這種方法的假設(shè)前提是股權(quán)價(jià)值是凈資產(chǎn)的函數(shù)，類似的企業(yè)有相同的市凈率，目標(biāo)企業(yè)的凈資產(chǎn)越大，則股權(quán)價(jià)值越大。市價(jià)／收入比率：目標(biāo)企業(yè)的的股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)的平均收入乘數(shù)*目標(biāo)企業(yè)的平均收入乘數(shù)。這種方法假設(shè)影響企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵變量是銷售收入，企業(yè)價(jià)值是銷售收入的函數(shù)，銷售收入越大則企業(yè)價(jià)值越大。（4）期權(quán)定價(jià)模型。期權(quán)是指持有者有權(quán)在到期日或之前以固定的價(jià)格購(gòu)買或出售一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。購(gòu)買者為了取得這種權(quán)利，必須向賣方支付一定的保險(xiǎn)金，稱為期權(quán)價(jià)格。期權(quán)定價(jià)模型中主要是考慮的風(fēng)險(xiǎn)中性原理，但最具實(shí)用性的應(yīng)當(dāng)是是布萊爾—斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型。由于期權(quán)定價(jià)模型公式復(fù)雜，且參數(shù)估計(jì)技術(shù)水平要求也比較高，在此就不多作介紹。期權(quán)定價(jià)模型提出了企業(yè)價(jià)值評(píng)估的一種新思路，這種方法適用于一些特殊企業(yè)價(jià)值的評(píng)估，比如說(shuō)對(duì)正處于困境中的企業(yè)權(quán)益資本的評(píng)估。但在一些期限較長(zhǎng)，以非流通資產(chǎn)為標(biāo)的資產(chǎn)期權(quán)估價(jià)時(shí)，由于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值和它的方差不能從市場(chǎng)中獲得，必須進(jìn)行估計(jì)，運(yùn)用該方法就會(huì)產(chǎn)生比較大的誤差。
三、我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中價(jià)值評(píng)估存在的問(wèn)題及對(duì)策
1．并購(gòu)中運(yùn)用價(jià)值評(píng)估方法存在的問(wèn)題分析。（1）并購(gòu)中存在的問(wèn)題。估價(jià)方法比較單一；估價(jià)技術(shù)缺乏科學(xué)性和有效性；估價(jià)目的十分狹窄。（2）并購(gòu)中存在問(wèn)題的背景研究。非流通股的存在；中介服務(wù)機(jī)構(gòu)不發(fā)達(dá)；企業(yè)管理層認(rèn)識(shí)不足；股價(jià)不能反映企業(yè)真實(shí)業(yè)績(jī)。
2．應(yīng)對(duì)評(píng)估中的問(wèn)題對(duì)策分析。（1）評(píng)估人員應(yīng)當(dāng)遵循的兩個(gè)基本原則。第一，價(jià)值評(píng)估方法必須與評(píng)估對(duì)象相適應(yīng)；第二，價(jià)值評(píng)估方法必須與資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類型相適應(yīng)。（2）對(duì)數(shù)據(jù)的來(lái)源要綜合考慮。由于評(píng)估方法的選擇受到我們可搜集數(shù)據(jù)和信息資料的制約，不能僅考慮其中某個(gè)部分而簡(jiǎn)單的下結(jié)論，因此在選擇時(shí)要納入不同評(píng)估途徑中來(lái)統(tǒng)籌考慮。（3）注意不同評(píng)估方法和比率的綜合運(yùn)用。評(píng)估人員對(duì)同一評(píng)估對(duì)象采用多種評(píng)估方法時(shí)，應(yīng)當(dāng)在綜合考慮不同評(píng)估方法和初步價(jià)值結(jié)論的合理性及所用數(shù)據(jù)的質(zhì)量和數(shù)量的基礎(chǔ)上，對(duì)形成的各種初步價(jià)值結(jié)論進(jìn)行詳細(xì)的分析，以形成準(zhǔn)確的評(píng)估結(jié)論。
參 考 文 獻(xiàn)
[1]費(fèi)莉雯．并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法評(píng)述[J]．合作經(jīng)濟(jì)與科技．2008（3）
[2]楊新英．企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)略分析[J]．企業(yè)導(dǎo)報(bào)．2009（11）：63
關(guān)鍵詞:DCF法 實(shí)物期權(quán) 互補(bǔ)性
中圖分類號(hào): F81 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1007-3973 (2010) 01-136-02
1引言
隨著我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的逐步建立和完善,礦業(yè)權(quán)的有償取得依法轉(zhuǎn)讓、合理取得制度已經(jīng)開始實(shí)施。國(guó)家為了推動(dòng)行業(yè)自律管理,政府的職能轉(zhuǎn)向以監(jiān)督管理為主;政府不再承擔(dān)本來(lái)應(yīng)由評(píng)估機(jī)構(gòu)和人員承擔(dān)的法律責(zé)任,評(píng)估機(jī)構(gòu)也因此成為獨(dú)立執(zhí)業(yè)、自我承擔(dān)法律責(zé)任的社會(huì)中介機(jī)構(gòu)。我國(guó)礦業(yè)權(quán)評(píng)估業(yè)自1998年誕生以來(lái),已走過(guò)了十多年的輝煌歷程,它主要服務(wù)于礦業(yè)權(quán)出讓、市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓交易、礦山企業(yè)資產(chǎn)重組等方面,完成的礦業(yè)權(quán)評(píng)估項(xiàng)目一共10477個(gè),在礦業(yè)權(quán)評(píng)估管理改革上取得可喜的成果。
2礦業(yè)權(quán)及其評(píng)估
2.1礦業(yè)權(quán)及其屬性
礦業(yè)權(quán)是指自然人、法人和其他社會(huì)組織依法有償獲得勘察許可證或采礦許可證規(guī)定的范圍、期限內(nèi)勘察或開采礦產(chǎn)資源和獲得開采礦產(chǎn)品的權(quán)利,其內(nèi)涵是由探礦權(quán)和采礦權(quán)組成。礦業(yè)權(quán)作為一種資產(chǎn),可以在國(guó)家法律法規(guī)允許的范圍內(nèi)依法出讓、轉(zhuǎn)讓、融資擴(kuò)股和資產(chǎn)投資入股,礦業(yè)權(quán)一旦發(fā)生流轉(zhuǎn)進(jìn)入市場(chǎng),就必須對(duì)其價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。但礦業(yè)權(quán)是礦產(chǎn)資源資產(chǎn)所有權(quán)派生出來(lái)的他物權(quán),對(duì)其評(píng)估必須依托礦產(chǎn)資源實(shí)物資產(chǎn),礦產(chǎn)資源具有供給上的可耗竭性、稀缺性、壟斷性和豐度上的差異性和地理位置固定性的特點(diǎn),則其價(jià)格不容易為眾人識(shí)別,所以礦業(yè)權(quán)的評(píng)估更有特殊性。
2.2礦業(yè)權(quán)評(píng)估
礦業(yè)權(quán)評(píng)估實(shí)質(zhì)上是對(duì)礦業(yè)權(quán)所依附的礦產(chǎn)地的價(jià)值的判斷即相關(guān)人員根據(jù)所掌握的礦產(chǎn)地信息和市場(chǎng)信息,對(duì)現(xiàn)在或未來(lái)市場(chǎng)通過(guò)綜合運(yùn)用地質(zhì)分析、經(jīng)濟(jì)分析和數(shù)學(xué)計(jì)算等手段,將地質(zhì)、礦產(chǎn)、經(jīng)濟(jì)等參數(shù)進(jìn)行量化,并在此基礎(chǔ)上對(duì)礦業(yè)權(quán)所具有的市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行的估算。影響評(píng)估指標(biāo)的各種因素未來(lái)狀況處于不確定的變化之中,礦業(yè)權(quán)市場(chǎng)的復(fù)雜性以及影響礦業(yè)權(quán)價(jià)值因素的復(fù)雜性,決定了礦業(yè)權(quán)評(píng)估工作是一項(xiàng)主觀性較強(qiáng)的工作,迄今為止礦業(yè)權(quán)價(jià)值評(píng)估問(wèn)題在西方國(guó)家也沒有得以完全解決。鑒于我國(guó)礦業(yè)權(quán)交易剛起步,礦業(yè)權(quán)市場(chǎng)剛剛建立,迫切需要從理論上、實(shí)踐上對(duì)礦業(yè)權(quán)的評(píng)估加以研究。
2.3礦業(yè)權(quán)評(píng)估所依賴的信息資料包括:地質(zhì)、礦山建設(shè)、開發(fā)方案、采選技術(shù)、財(cái)務(wù)、市場(chǎng)等。
根據(jù)可得相關(guān)信息的數(shù)量和質(zhì)量,評(píng)估人員根據(jù)自己在礦產(chǎn)開發(fā)和評(píng)估等方面的經(jīng)驗(yàn)和知識(shí),對(duì)信息的可靠性、真實(shí)性等進(jìn)行分析和評(píng)價(jià),選擇合理的評(píng)估方法。因此,需要對(duì)礦業(yè)權(quán)的評(píng)估報(bào)告加以研究,歸納總結(jié),從而提出一套行之有效的評(píng)價(jià)方法,使得礦業(yè)權(quán)評(píng)估人員既能有效地借鑒利用前人的評(píng)估經(jīng)驗(yàn),又能根據(jù)評(píng)估項(xiàng)目的具體情況采用適宜評(píng)估方法,提高評(píng)估工作效率;并對(duì)已有的評(píng)估報(bào)告進(jìn)行評(píng)價(jià),鑒定其優(yōu)劣,恰當(dāng)?shù)亟档蛯?duì)評(píng)估過(guò)程的主觀性。
3礦業(yè)權(quán)評(píng)估方法的評(píng)述
3.1國(guó)內(nèi)礦業(yè)權(quán)評(píng)估方法
綜合國(guó)內(nèi)外情況,根據(jù)地質(zhì)勘查程度和評(píng)估目的的不同,目前主要的礦業(yè)權(quán)評(píng)估方法包括貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、地學(xué)排序法、勘查費(fèi)用倍數(shù)法、粗估法、可比銷售法、重置成本法和地質(zhì)要素評(píng)序法等。近幾年來(lái),國(guó)內(nèi)學(xué)者已經(jīng)開始注意到實(shí)物期權(quán)對(duì)礦山項(xiàng)目投資分析的重要性。主要介紹了用凈現(xiàn)值方法和基于期權(quán)定價(jià)理論對(duì)礦山投資價(jià)值對(duì)比分析,提出了投資戰(zhàn)略柔性思想在礦山投資項(xiàng)目中的作用。提出傳統(tǒng)的折現(xiàn)現(xiàn)金流法(DCF法)有預(yù)期現(xiàn)金流不準(zhǔn)、折現(xiàn)率選取困難的缺點(diǎn),對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估不準(zhǔn)確;同時(shí)它不能反映管理的靈活性而容易低估項(xiàng)目的價(jià)值。
3.2國(guó)內(nèi)礦業(yè)權(quán)評(píng)估方法的不足
DCF法來(lái)評(píng)估礦業(yè)權(quán)易低估項(xiàng)目的價(jià)值;地學(xué)排序法的不足是評(píng)估結(jié)果依賴于購(gòu)置成本;勘查費(fèi)用倍數(shù)法人為、隨意地選擇調(diào)整系數(shù);粗估法因極其明顯的主觀性及不透明性而遭受多方懷疑;可比銷售法許多礦業(yè)權(quán)交易信息因保密而不公開,可參照的礦業(yè)權(quán)交易數(shù)量有限。成本途徑評(píng)估礦業(yè)權(quán)僅限于探礦權(quán)的評(píng)估,重置成本法和地質(zhì)要素評(píng)序法的基本原理及它們的技術(shù)路線構(gòu)成含有較大的主觀因素。
4 ROV與DCF的比較
4.1DCF法的不足及原因
貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法不僅理論基礎(chǔ)非常完善,且在實(shí)踐上已經(jīng)被礦業(yè)界廣泛運(yùn)用,且其計(jì)算簡(jiǎn)便,易于操作;當(dāng)相關(guān)參數(shù)可得時(shí)計(jì)算出的結(jié)果精確、客觀;盡管在貼現(xiàn)率等參數(shù)選取方法上仍有許多不同意見,但對(duì)具有預(yù)示級(jí)資源量并作了一定可行性研究的礦業(yè)權(quán)評(píng)估,DCF法為首選評(píng)估方法。由于在礦業(yè)投資活動(dòng)中有許多的不確定性,特別是礦產(chǎn)品價(jià)格的波動(dòng),再加上DCF法本身的一些弱點(diǎn),使得用DCF法來(lái)評(píng)估礦業(yè)權(quán)有其致命的弱點(diǎn):容易低估項(xiàng)目的投資價(jià)值,導(dǎo)致有價(jià)值、有潛力的項(xiàng)目被錯(cuò)誤評(píng)的舍棄。
造成DCF法低估項(xiàng)目的投資價(jià)值的原因有:①主要原因是預(yù)期項(xiàng)目的壽命期每年的期望現(xiàn)金流不準(zhǔn)確;②選擇合適的折現(xiàn)率十分困難;對(duì)折現(xiàn)現(xiàn)金流法而言,折現(xiàn)率的選取是否得當(dāng)又是至關(guān)重要的,它嚴(yán)重影響方案的取舍;③DCF法不能反映管理的靈活性:礦業(yè)公司管理層有推遲開發(fā)選擇權(quán)和停采、閉坑等的生產(chǎn)規(guī)模選擇權(quán),改建擴(kuò)建、開采率選擇權(quán)等,管理靈活性使企業(yè)可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化進(jìn)行擇機(jī)選擇,對(duì)有利的狀態(tài)加以充分利用,對(duì)不利狀態(tài)加以規(guī)避,使企業(yè)存在爭(zhēng)取更大價(jià)值的靈活性,而這一切DCF法都無(wú)能為力。
4.2實(shí)物期權(quán)方法的優(yōu)勢(shì)
期權(quán)指期權(quán)持有者能在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)或規(guī)定的到期日以事先約定好的價(jià)格買入或賣出一定數(shù)量資產(chǎn)的權(quán)利,但不承擔(dān)買入或賣出的義務(wù)。實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)理論在實(shí)物投資領(lǐng)域的延伸,指以實(shí)物投資為標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán),在經(jīng)營(yíng)、管理等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中,投資或決策的權(quán)力。實(shí)物期權(quán)理論的突破點(diǎn)在于它建立了不確定性能創(chuàng)造價(jià)值的觀念,投資者可能獲得的收益并隨著不確定性增大而增加,從而增大資產(chǎn)的投資價(jià)值。實(shí)物期權(quán)投資理論的核心是指出并強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)被規(guī)避所能獲得的額外收益。
基于期權(quán)理論的投資決策模型為:項(xiàng)目?jī)r(jià)值=傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值+項(xiàng)目所含管理選擇權(quán)的價(jià)值。實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法一般可以分為:
(1)在離散條件下實(shí)物期權(quán)的定價(jià)方法,通常是采用二叉樹期權(quán)模型;
(2)在連續(xù)條件下實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法,常用的方法是Black-Scholes定價(jià)模型,其推延實(shí)物期權(quán)價(jià)值的價(jià)值為:
其中:
N(x)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的累計(jì)概率分布函數(shù)。
在金融交易活動(dòng)中,期權(quán)持有者是否執(zhí)行期權(quán)取決于執(zhí)行價(jià)格和標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)價(jià)的比較結(jié)果。投資管理者擁有自主決策權(quán),當(dāng)?shù)V產(chǎn)品價(jià)格高于開采成本時(shí),礦業(yè)投資者主動(dòng)選擇期權(quán),開采礦山;當(dāng)?shù)V產(chǎn)品的價(jià)格低于開采成本時(shí),便會(huì)縮小投資規(guī)模或停產(chǎn)?？梢娖跈?quán)定價(jià)方法較傳統(tǒng)DCF法更具優(yōu)越性,這是由于期權(quán)定價(jià)法不需要預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量和估計(jì)折現(xiàn)率,尤其在礦產(chǎn)品價(jià)格不確定時(shí)比較實(shí)用,實(shí)物期權(quán)理論使投資者對(duì)不確定性的評(píng)價(jià)更合理科學(xué)可靠外,并啟發(fā)投資者形成新的投資決策思想。
5ROV與DCF具有互補(bǔ)性
5.1運(yùn)用ROV與DCF互補(bǔ)性的原因
不同類型和階段的礦業(yè)權(quán),適用不同的評(píng)估方法。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較小的開發(fā)或經(jīng)營(yíng)階段礦山投資項(xiàng)目,理論基礎(chǔ)較完善的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法進(jìn)行評(píng)估已為礦業(yè)界廣泛接受。在風(fēng)險(xiǎn)較大和不確定性程度較高的礦業(yè)權(quán)評(píng)估中,用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法進(jìn)行評(píng)估,就比較容易造成評(píng)估結(jié)果與項(xiàng)目實(shí)際價(jià)值相差甚遠(yuǎn),導(dǎo)致項(xiàng)目取舍錯(cuò)誤。礦業(yè)權(quán)是一種無(wú)形資產(chǎn),因此DCF法存在的問(wèn)題可以借助于實(shí)物期權(quán)方法解決?；诘V山投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)的不確定性,對(duì)于某種礦山投資項(xiàng)目我們可以嘗試將二者的優(yōu)點(diǎn)結(jié)合起來(lái)運(yùn)用。
5.2運(yùn)用ROV與DCF互補(bǔ)性的理論依據(jù)
2001年 Lint & Pennings在資產(chǎn)評(píng)估中以ROV與DCF具有互補(bǔ)性為基礎(chǔ),提出了四象限分析法。他們根據(jù)收益和風(fēng)險(xiǎn)的不同將項(xiàng)目分為四個(gè)象限,如圖所示:
在第一象限里,項(xiàng)目具有高期望收益與低波動(dòng)率即礦產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)較小時(shí),且收益較高,應(yīng)用DCF分析,項(xiàng)目應(yīng)盡快實(shí)施;在第二象限里,項(xiàng)目具有低期望收益與低波動(dòng)率即礦產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)較小時(shí),但收益也較低,可運(yùn)用DCF分析,項(xiàng)目應(yīng)盡快放棄;在第三象限里,項(xiàng)目具有高期望收益與高波動(dòng)率即礦產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)較大時(shí),且收益較高,應(yīng)使用ROV量化風(fēng)險(xiǎn),出現(xiàn)新信息來(lái)時(shí)決策;在第四象限里,項(xiàng)目具有低期望收益和高波動(dòng)率即礦產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)較大時(shí),但收益較低,運(yùn)用ROV分析,當(dāng)有利信息來(lái)臨之時(shí)實(shí)施項(xiàng)目。
5.3結(jié)論
由于大多數(shù)礦業(yè)評(píng)估項(xiàng)目的具有重大的不確定性,尤其是大部分礦產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)較大,因此四象限分析法不僅適用于一般的資產(chǎn)評(píng)估,而且更適用于礦業(yè)權(quán)項(xiàng)目的評(píng)估。將ROV與DCF有機(jī)地結(jié)合起來(lái)進(jìn)行礦業(yè)權(quán)評(píng)估,能夠提高礦業(yè)權(quán)投資項(xiàng)目取舍的準(zhǔn)確性,還給投資者帶來(lái)額外收益,實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的增值。項(xiàng)目的增值是管理者最優(yōu)決策的結(jié)果,是隱含在項(xiàng)目中的期權(quán)價(jià)值。這樣以來(lái)礦山企業(yè)既節(jié)省資金、提高經(jīng)濟(jì)效益,又適當(dāng)控制國(guó)家礦產(chǎn)資源開發(fā)的力度,有利于礦產(chǎn)資源節(jié)約和有效利用。
6結(jié)束語(yǔ)
隨著我國(guó)礦業(yè)權(quán)市場(chǎng)的不斷完善和發(fā)展,礦業(yè)權(quán)評(píng)估的理論和方法也要隨之完善,由于評(píng)估方法是礦業(yè)權(quán)評(píng)估的量化工具,因此礦業(yè)權(quán)評(píng)估方法的完善尤為重要。欲善其事,必先利其器。礦業(yè)權(quán)評(píng)估師要想提交一份既客觀合理又能讓各方面滿意的評(píng)估報(bào)告,就必須洞察眾多評(píng)估方法的優(yōu)缺點(diǎn),然后礦業(yè)權(quán)項(xiàng)目的實(shí)際情況,具體問(wèn)題具體分析。不僅要全面分析投資項(xiàng)目,而且要抓住重點(diǎn)。靈活運(yùn)用評(píng)估方法,盡可能發(fā)揮他們的長(zhǎng)處,使評(píng)估的結(jié)果跟接近實(shí)際。
參考文獻(xiàn):
[1]謝英亮.運(yùn)用平均回彈過(guò)程模擬評(píng)估項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)[J].中國(guó)鎢業(yè),2001.
關(guān)鍵詞:成本法;市場(chǎng)法;收益法;實(shí)物期權(quán)
中圖分類號(hào):F2
文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A
文章編號(hào):1672-3198(2010)13-0027-01
1 傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法
我國(guó)傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法有三種:成本法、市場(chǎng)法、收益法。以下對(duì)三種方法進(jìn)行具體的分析。
1.1 成本法
企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的成本法也稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法和加和法。具體是指在合理評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值和負(fù)債的基礎(chǔ)上確定企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法。成本法實(shí)際是通過(guò)企業(yè)賬面價(jià)值的調(diào)整得到企業(yè)價(jià)值。其理論基礎(chǔ)是“替代原則”,即任何一個(gè)精明的潛在投資者,在購(gòu)買一項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)所愿付出的價(jià)格都不會(huì)高于建造一項(xiàng)與所購(gòu)資產(chǎn)具,有相同用途的替代品所需的成本。成本法以企業(yè)單項(xiàng)資產(chǎn)的再建成本為出發(fā)點(diǎn),有忽略企業(yè)獲利能力的可能性,沒有從資產(chǎn)的使用效率和企業(yè)的運(yùn)行效率考慮,而且很難考慮那些未在財(cái)務(wù)報(bào)表中出現(xiàn)的項(xiàng)目。
1.2 市場(chǎng)法
市場(chǎng)法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用時(shí)通過(guò)在市場(chǎng)上找與被評(píng)估企業(yè)相同或相似的參照企業(yè),以參照企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)格及其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)測(cè)算出來(lái)的價(jià)值比率,通過(guò)分析、比較、修正被評(píng)估企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),在此基礎(chǔ)上確定被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值比率,并通過(guò)這些價(jià)值比率得到被評(píng)估企業(yè)的初步評(píng)估價(jià)值,最后通過(guò)恰當(dāng)?shù)脑u(píng)估方法確定被評(píng)估企業(yè)的評(píng)估價(jià)值。因此運(yùn)用市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值存在兩個(gè)障礙。一是被評(píng)估企業(yè)與參照企業(yè)直接的“可比性”問(wèn)題。企業(yè)不同于普通的資產(chǎn),企業(yè)間或多或少都會(huì)存在差異。二是企業(yè)交易案例的差異。即使存在能與被評(píng)估企業(yè)直接進(jìn)行比較的類似企業(yè),要找到能與被評(píng)估企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易相比較的交易案例也相當(dāng)困難。
1.3 收益法
在運(yùn)用收益法對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估時(shí),一個(gè)必要前提是判斷企業(yè)是否具有持續(xù)的盈利能力,因此只有當(dāng)企業(yè)具有持續(xù)的盈利能力時(shí),運(yùn)用收益法對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估才有意義。收益法主要是通過(guò)未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估,假設(shè)前提是企業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境不會(huì)發(fā)生大的變化,未來(lái)年度經(jīng)營(yíng)持續(xù)穩(wěn)定,能夠精確預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流。然而在實(shí)際經(jīng)營(yíng)過(guò)程中,不斷變化的經(jīng)營(yíng)環(huán)境會(huì)給企業(yè)帶來(lái)更多的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)的現(xiàn)金流具有不確定性。
2 實(shí)物期權(quán)法的引進(jìn)
由于上述傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法存在很多問(wèn)題,企業(yè)在其投資和發(fā)展中會(huì)面臨很多投資機(jī)會(huì)和選擇,而這些投資機(jī)會(huì)和選擇對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)是有價(jià)值的。當(dāng)在評(píng)估具有經(jīng)營(yíng)靈活性或戰(zhàn)略成長(zhǎng)性的投資項(xiàng)目時(shí),由于忽略了投資機(jī)會(huì)潛在價(jià)值和現(xiàn)有業(yè)務(wù)成長(zhǎng)價(jià)值,因此會(huì)出現(xiàn)低估。因此,在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí),引進(jìn)實(shí)物期權(quán)進(jìn)行改進(jìn),以便更準(zhǔn)確的對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。
2.1 實(shí)物期權(quán)的概念和基本假設(shè)
實(shí)物期權(quán)的概念最初是由MIT的Stewart Myers(邁爾斯)在1997年提出,他指出當(dāng)企業(yè)投資項(xiàng)目具有不確定性時(shí),如果決策者和管理層能夠意識(shí)到這種不確定性帶來(lái)的增長(zhǎng)期權(quán),那么這種投資不僅能增加企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流,而且這種增長(zhǎng)期權(quán)也是企業(yè)價(jià)值的一部分。
在價(jià)值評(píng)估中引入的實(shí)物期權(quán),是指企業(yè)和投資人在以實(shí)物資產(chǎn)為標(biāo)的物的投資活動(dòng)中,能夠根據(jù)投資活動(dòng)中的可變因素的實(shí)際變動(dòng)情況改變投資計(jì)劃的權(quán)利。它是以期權(quán)的概念來(lái)定義企業(yè)投資的未來(lái)選擇權(quán),它反映了企業(yè)在進(jìn)行投資時(shí)所擁有的機(jī)會(huì)的價(jià)值。實(shí)物期權(quán)評(píng)估法中應(yīng)用的布萊克―斯科爾斯(Black-Scholes)模型有7個(gè)重要的假設(shè):所有證券交易是連續(xù)發(fā)生的,股票價(jià)格隨機(jī)游走,服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布模式;在期權(quán)有效期內(nèi),無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和金融資產(chǎn)收益變量是恒定的;市場(chǎng)無(wú)摩擦,即不存在稅收和交易成本,所有證券完全可分割;金融資產(chǎn)在期權(quán)有效期內(nèi)無(wú)紅利及其他所得;該期權(quán)是歐式期權(quán),即在期權(quán)到期前不可實(shí)施;允許賣空,賣空者將立即得到所賣空股票當(dāng)天價(jià)格的資金;投資者能夠以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借貸。
2.2 實(shí)物期權(quán)的種類
實(shí)物期權(quán)的種類有以下五種:
(1)擴(kuò)張期權(quán):擴(kuò)張期權(quán)是指企業(yè)在投資運(yùn)行中,由于市場(chǎng)發(fā)展和營(yíng)運(yùn)效果比預(yù)期要好,可以擴(kuò)大投資規(guī)模的權(quán)利。對(duì)于一個(gè)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)比較大、產(chǎn)品供應(yīng)結(jié)構(gòu)不明朗的不成熟市場(chǎng),開發(fā)商通常會(huì)先投入少量資金試探市場(chǎng)情況,這種為了進(jìn)一步獲得市場(chǎng)信息的投資行為而獲得的選擇機(jī)會(huì)被稱為擴(kuò)張期權(quán)。
(2)增長(zhǎng)期權(quán):增長(zhǎng)期權(quán)是實(shí)物期權(quán)的一種,其建立在實(shí)物期權(quán)的理論之上,被用于資本預(yù)算、價(jià)值評(píng)估以及投資決策。增長(zhǎng)期權(quán)主要是指如果項(xiàng)目投資者獲得初始的投資成功之后,在未來(lái)的時(shí)間內(nèi),能夠獲得一些新的投資機(jī)會(huì),它主要存在于一些戰(zhàn)略性的投資項(xiàng)目中,其價(jià)值在于可增加企業(yè)未來(lái)的發(fā)展機(jī)會(huì)和提高贏利能力。因此,企業(yè)增長(zhǎng)期權(quán)是從戰(zhàn)略的高度對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的理解。
(3)收縮和中止期權(quán):這兩種期權(quán)是指,企業(yè)在市場(chǎng)投資環(huán)境與預(yù)期投資環(huán)境相差甚遠(yuǎn)的情況下,可以通過(guò)縮小投資規(guī)模和提前中止投資活動(dòng)的辦法來(lái)減少損失的權(quán)利,這種期權(quán)相當(dāng)于美式看跌期權(quán)。
(4)轉(zhuǎn)換期權(quán):企業(yè)可以根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)和科學(xué)技術(shù)的發(fā)展,對(duì)生產(chǎn)過(guò)程中投入的多種生產(chǎn)要素(生產(chǎn)流程的靈活性)或企業(yè)的產(chǎn)成品(產(chǎn)成品的靈活性進(jìn)行轉(zhuǎn)換,以此達(dá)到最佳的投入與產(chǎn)出,從而適應(yīng)市場(chǎng)的有利環(huán)境。
(5)組合期權(quán):在實(shí)際的投資過(guò)程中,前面所提的各種實(shí)物期權(quán)并不是獨(dú)立存在的,它們往往是同時(shí)存在企業(yè)可以在多個(gè)實(shí)物期權(quán)中進(jìn)行選擇和組合。這種組合期權(quán)的最大問(wèn)題是它的價(jià)值計(jì)算,由于各個(gè)實(shí)物期權(quán)之間存在的相互效應(yīng),它的價(jià)值并不等于單個(gè)實(shí)物期權(quán)價(jià)值的簡(jiǎn)單累加,比較準(zhǔn)確的組合期權(quán)的價(jià)值是很難得到確認(rèn)的。
2.3 實(shí)物期權(quán)法的應(yīng)用及其意義
實(shí)物期權(quán)定價(jià)是利用金融期權(quán)的思維方式和技術(shù)方法進(jìn)行定價(jià),考慮企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的選擇權(quán)和未來(lái)投資機(jī)會(huì),對(duì)傳統(tǒng)定價(jià)方法無(wú)法解決的不確定性價(jià)值和經(jīng)營(yíng)靈活性價(jià)值加以模型化和量化。
(1)實(shí)物期權(quán)法考慮了企業(yè)的不確定性價(jià)值。由于企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中有很多的選擇權(quán)和未來(lái)投資機(jī)會(huì),投資者對(duì)于企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)正確判斷企業(yè)的投資機(jī)會(huì),選擇有增長(zhǎng)潛力的投資機(jī)會(huì),從而增加企業(yè)的潛在價(jià)值。實(shí)物期權(quán)法在企業(yè)定價(jià)領(lǐng)域中的應(yīng)用為企業(yè)管理者的經(jīng)營(yíng)決策提供有益的思考,對(duì)于經(jīng)營(yíng)環(huán)境中的不確定性企業(yè)管理者從戰(zhàn)略角度出發(fā),識(shí)別實(shí)物期權(quán),運(yùn)用實(shí)物期權(quán)法正確估計(jì)企業(yè)的價(jià)值,從而做出正確的投資決策。對(duì)于一些處于初期投資階段或成長(zhǎng)階段的企業(yè),符合價(jià)值波動(dòng)性的特點(diǎn),而且由于面臨著變化的投資機(jī)會(huì),未來(lái)收益難以確定,使用未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值法受到很大的局限,而使用期權(quán)定價(jià)則能較好的解決這一問(wèn)題。
(2)實(shí)物期權(quán)法考慮企業(yè)的長(zhǎng)期收益和經(jīng)營(yíng)靈活性價(jià)值。研發(fā)投入和資本投資是企業(yè)重要的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略的手段,它會(huì)在未來(lái)給企業(yè)帶來(lái)長(zhǎng)期的收益,因此進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí),應(yīng)將這些因素考慮進(jìn)去。實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法關(guān)注企業(yè)長(zhǎng)期收益的價(jià)值,是評(píng)估研發(fā)投入項(xiàng)目?jī)r(jià)值的重要方法。另外,實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法也考慮企業(yè)經(jīng)營(yíng)靈活性的價(jià)值。管理者通長(zhǎng)會(huì)根據(jù)變化的經(jīng)營(yíng)環(huán)境和企業(yè)戰(zhàn)略做出是否擴(kuò)張?zhí)岣咂髽I(yè)價(jià)值的項(xiàng)目、推遲和放棄不利的投資項(xiàng)目,增加投資項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值,從而在戰(zhàn)略層面和投資項(xiàng)目層面提高企業(yè)的價(jià)值。
3 利用實(shí)物期權(quán)評(píng)估企業(yè)價(jià)值優(yōu)點(diǎn)
由于傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法有很多的局限性,不能合理估計(jì)企業(yè)的價(jià)值,而實(shí)物期權(quán)法能很好的彌補(bǔ)傳統(tǒng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的不足,對(duì)企業(yè)的靈活決策的潛在價(jià)值進(jìn)行評(píng)估,對(duì)于投資項(xiàng)目的評(píng)估不僅限于企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量,同時(shí)借助模型進(jìn)行計(jì)算更為簡(jiǎn)便,能更加準(zhǔn)確的對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估,因此我們會(huì)更多的采用實(shí)物期權(quán)法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估,對(duì)目標(biāo)企業(yè)的整體價(jià)值作出比較客觀、準(zhǔn)確的評(píng)估。
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企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要工具之一就是企業(yè)價(jià)值評(píng)估，這是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的重要組成部分。隨著全球經(jīng)濟(jì)的一體化的深入發(fā)展，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，要想獲得新的發(fā)展機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略就要對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行充分的評(píng)估和報(bào)價(jià)。因?yàn)槠髽I(yè)價(jià)值不僅反映了其從生產(chǎn)到現(xiàn)在所累積的社會(huì)勞動(dòng)時(shí)間，也是可以反映企業(yè)的現(xiàn)有資源以及這些資源所產(chǎn)生的未來(lái)價(jià)值。從會(huì)計(jì)核算的角度來(lái)講，企業(yè)的價(jià)值由投入企業(yè)的全部資源構(gòu)成，從市場(chǎng)資源配置來(lái)看，提示了企業(yè)未來(lái)經(jīng)濟(jì)收益能力。
一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的意義
(一)會(huì)計(jì)提供的財(cái)務(wù)報(bào)表顯示的是靜態(tài)的財(cái)務(wù)狀況，對(duì)未來(lái)潛在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和信息卻忽視了，這樣的財(cái)務(wù)信息就不完善。通過(guò)對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，不僅有了對(duì)價(jià)值量化有了確定的方法更是對(duì)財(cái)務(wù)表外的資產(chǎn)和負(fù)債等情況尋找出到了有效的計(jì)量手段，隱藏與財(cái)務(wù)報(bào)表下的資源配置有了體現(xiàn)，對(duì)企業(yè)未來(lái)的決策和收益都有充分的判斷。
(二)企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離之后，就需要考慮如何激勵(lì)企業(yè)的管理者來(lái)讓企業(yè)價(jià)值增值，企業(yè)價(jià)值增值情況目前已經(jīng)成為激勵(lì)和考核企業(yè)的管理者的重要指標(biāo)之一，這從另一方面來(lái)說(shuō)也大大促進(jìn)了企業(yè)管理水平的提高。
(三)隨著中國(guó)證券市場(chǎng)制度的日益完善，股權(quán)分置改革，管理層加強(qiáng)了公司的監(jiān)管和治理，即將迎來(lái)的是價(jià)值投資時(shí)代，對(duì)上司公司的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行正確 的評(píng)估成為影響管理者和和市場(chǎng)的投資者做出正確決策的正確因素。
二、價(jià)值評(píng)估方法選擇的原則
(一)成本效率的原則。在選擇評(píng)估方法的同時(shí)，要在法律規(guī)范允許的范圍內(nèi)進(jìn)行并滿足委托企業(yè)評(píng)估的要求，不但要考慮各種評(píng)估方法所消耗的物資、時(shí)間和人力，還要力求效率 ，節(jié)約成本，這樣委托企業(yè)和評(píng)估機(jī)構(gòu)方可發(fā)展成雙贏模式，評(píng)估機(jī)構(gòu)也大大增強(qiáng)了自身的實(shí)力，提高了服務(wù)水平。
(二)風(fēng)險(xiǎn)防范的原則
在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中存在的風(fēng)險(xiǎn)分為外部風(fēng)險(xiǎn)和內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)。外部風(fēng)險(xiǎn)是指評(píng)估機(jī)構(gòu)之外的從客觀因素上阻礙和干擾評(píng)估人員進(jìn)行正常評(píng)估的過(guò)程中而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)是指評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的價(jià)值多不當(dāng)或者錯(cuò)誤的意見時(shí)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生都可能是價(jià)值評(píng)估選擇方法的不當(dāng)引起的。所以，在企業(yè)價(jià)值評(píng)估 方法的選擇時(shí)，要有很強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，系統(tǒng)的考慮各種因素，分析可能會(huì)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而做出客觀、合理的價(jià)值評(píng)估方法的選擇。
三、成本法、市場(chǎng)法、收益法的比較分析
要對(duì)企業(yè)價(jià)值正確評(píng)估，就要選擇合適的方法，如何選擇合適的方法，只有對(duì)各種方法從不同的角度進(jìn)行比較和分析，并明確期間的差異性，方可正確評(píng)估。常用的評(píng)估方法如下圖1所示，由于篇幅有限，下面就前三者方法進(jìn)行詳細(xì)的比較和分析。
(一)三種方法的原理。成本法最基本的原理就要重置或者重建評(píng)估對(duì)象，如果條件允許，作為一個(gè)潛在的精明的投資者，在購(gòu)置一項(xiàng)資產(chǎn)所付出的價(jià)格不超過(guò)有同樣用途的替代品所需要的成本。從常識(shí)和經(jīng)濟(jì)理論上來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)法都是認(rèn)同的，類似的資產(chǎn)應(yīng)有類似交易價(jià)格，如果在交易價(jià)格上存在很大的差異，在市場(chǎng)上就會(huì)出現(xiàn)套利交易的情況，基于該理論市場(chǎng)法得以應(yīng)用。
(二)三種方法的適用性和局限性。相對(duì)于市場(chǎng)法和收益法而言，成本法是以資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)的，這就注定其評(píng)估的結(jié)果具有較強(qiáng)的客觀性。對(duì)于一個(gè)僅進(jìn)行投資或者擁有不動(dòng)產(chǎn)的控股企業(yè)而言，由于其是非持續(xù)經(jīng)營(yíng)的，所以采用成本法進(jìn)行評(píng)估是非常適宜的，但是成本法也有自身的缺陷，其不能衡量各個(gè)單項(xiàng)資產(chǎn)的工藝匹配和一些有機(jī)因素組合而成的整合效益，對(duì)一個(gè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)無(wú)法把握其整體性，所以在假設(shè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的前提下，單獨(dú)采用成本法來(lái)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估是不合適的。
簡(jiǎn)單、直觀、運(yùn)用靈活是市場(chǎng)法最大的有點(diǎn)，由于其收到限制較小，當(dāng)目標(biāo)弓雖 對(duì)未來(lái)的收益難以作出預(yù)測(cè)的時(shí)候，收益法的價(jià)值評(píng)估就會(huì)收到限制，這時(shí)市場(chǎng)法就凸現(xiàn)其優(yōu)勢(shì)，同時(shí)還可以驗(yàn)證其他評(píng)估方法獲得評(píng)估效果作為參考。但是市場(chǎng)法的局限性也是不容忽視的，因?yàn)槠湓u(píng)估對(duì)象和參考的企業(yè)都是唯一的，在不同的時(shí)間面臨的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性都是不相同的，所以要參考相同的或者類似的評(píng)估對(duì)象幾乎是不可能的。除此之外，運(yùn)用是市場(chǎng)法最為關(guān)鍵的一步是對(duì)價(jià)值比率 的調(diào)整，這需要有豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)的技術(shù)能力的評(píng)估師才可以做到。收益法由于是以預(yù)期的收益和折現(xiàn)率為基礎(chǔ)的，所以 運(yùn)用于成長(zhǎng)型的或者是成熟型的企業(yè)比較合適，因?yàn)槠涫找嬉话銥檎登揖哂谐掷m(xù)性，對(duì)其受益期內(nèi)的折現(xiàn)率可以有效評(píng)估。
四、評(píng)估方法的綜合比較和選擇
任何一種價(jià)值評(píng)估方法都不是絕對(duì)的合理，都有自身的優(yōu)勢(shì)和缺陷，采取不同的價(jià)值評(píng)估方法所得到的結(jié)果也都有所不同，另外不同發(fā)展階段的公司在進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的時(shí)候其側(cè)重點(diǎn)也有所不同，所以在進(jìn)行公司估價(jià)時(shí)，要根據(jù)被估價(jià)的對(duì)象特征，綜合運(yùn)用 各種信息狀況，選擇合理的財(cái)務(wù)估價(jià)方法，以獲得最準(zhǔn)確的被估價(jià)對(duì)象。每種方法估價(jià)的結(jié)果之間或許會(huì)出現(xiàn)差異，只有對(duì)其間的差異進(jìn)行客觀的分析，才能真實(shí)的反應(yīng)公司價(jià)值的均衡點(diǎn)，作為最終的評(píng)估結(jié)果。后者直接對(duì)不同方法下評(píng)估參照的依據(jù)、數(shù)據(jù)或者原則進(jìn)行比較分析，綜合獲得評(píng)估效果?？傊?，不同理念就會(huì)形成不同的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法，各種方法之所以存在必由其中道理，其間既相互聯(lián)系又相互印證，我們可以根據(jù)價(jià)值評(píng)估的目的選擇某一種方法也可以對(duì)一個(gè)項(xiàng)目采取不同方法的評(píng)估，對(duì)其結(jié)果進(jìn)行相互證實(shí)或者糾偏。
五、結(jié)束語(yǔ)
（―）不同的評(píng)估方法是用不同的具體形式和技術(shù) 手段來(lái)實(shí)現(xiàn)不同的評(píng)估目的的，所以一種評(píng)估方法不可能 適用于所有的企業(yè)項(xiàng)目，要選擇評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)和評(píng)估目的相適應(yīng)的方法。除此之外，企業(yè)的價(jià)值評(píng)估是一項(xiàng)復(fù)雜的過(guò)程，這個(gè)過(guò)程包括獲得準(zhǔn)確數(shù)據(jù)的難易和處理的深刻與否都有關(guān)系，這些因素都是影響評(píng)估效果好壞的重要因素。
（二）不可忽視企業(yè)“軟件”的評(píng)估。企業(yè)的實(shí)物資產(chǎn)都是看的見的，屬于“硬件”，但是企業(yè)如何利用現(xiàn)有的資產(chǎn)為企業(yè)的未來(lái)創(chuàng)造效益就要看企業(yè)的創(chuàng)新能力、人力資源和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力等這些“軟件”因素，這些對(duì)企業(yè)價(jià)值的大小影響更大。所以，企業(yè)在進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的時(shí)候，要“硬件”和“軟件”兼施。
（三）企業(yè)在不斷的運(yùn)營(yíng)發(fā)展，這是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，由于影響企業(yè)價(jià)值的因素非常的多，隨著時(shí)間的變化和影響因素的不確定性，任何一個(gè)因素的變化都可能會(huì)影響到企業(yè)的價(jià)值量，所以說(shuō)在某個(gè)特定的時(shí)間內(nèi)的評(píng)估出的企業(yè)價(jià)值也只能作為企業(yè)相關(guān)利益者在進(jìn)行決策時(shí)候的參考 ，因?yàn)槠髽I(yè)的價(jià)值也是動(dòng)態(tài)的。
關(guān)鍵詞：上市公司價(jià)值；評(píng)估方法；經(jīng)濟(jì)增加值法
一、公司價(jià)值評(píng)估方法研究的背景
隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，并購(gòu)與重組的浪潮迅速地席卷我國(guó)，對(duì)于公司價(jià)值的評(píng)估已成為不可避免的問(wèn)題。面對(duì)經(jīng)濟(jì)的全球化趨勢(shì)和激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)， “公司價(jià)值最大化”逐步成為公司經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略目標(biāo)，因此，可以說(shuō)“公司價(jià)值”將成為21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中的關(guān)鍵詞。
此外，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，公司價(jià)值及價(jià)值評(píng)估理論也滲透到諸多領(lǐng)域，如股票定價(jià)、兼并收購(gòu)價(jià)格的確定、公司發(fā)展戰(zhàn)略制定等。但無(wú)論在哪個(gè)方面，公司價(jià)值評(píng)估理論都發(fā)揮著越來(lái)越重要的作用：公司價(jià)值評(píng)估理論，對(duì)于投資者樹立正確科學(xué)的投資理念，促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展，確保我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)，都有著重要的意義。
誠(chéng)然，公司價(jià)值評(píng)估理論的建立，必須依賴完善的外部市場(chǎng)環(huán)境。盡管中國(guó)的證券市場(chǎng)中還存在著很多不成熟之處，一定程度上會(huì)影響價(jià)值評(píng)估理論的研究和實(shí)施效果。但是，我們應(yīng)該依據(jù)我國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀，同時(shí)借鑒西方價(jià)值評(píng)估理論中先進(jìn)的研究成果，盡快研究出適合中國(guó)上市公司的價(jià)值評(píng)估理論。
二、公司價(jià)值評(píng)估的基本方法
《國(guó)際價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)則》（IVS)指南6指出，公司價(jià)值評(píng)估主要有資產(chǎn)基礎(chǔ)法、收益法和市場(chǎng)法三種評(píng)估方法，可以說(shuō)，這也是目前比較成熟的三大基本方法。
（一）資產(chǎn)基礎(chǔ)法
資產(chǎn)基礎(chǔ)法是根據(jù)現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)值對(duì)資產(chǎn)與負(fù)債進(jìn)行調(diào)整之后確定出來(lái)的，相對(duì)于成本法，更能真實(shí)地反映公司資產(chǎn)在當(dāng)時(shí)的真實(shí)價(jià)值，更具有經(jīng)濟(jì)意義。而交易價(jià)格通常會(huì)考慮其當(dāng)時(shí)的價(jià)值，因而更加適合評(píng)估非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)價(jià)值以及破產(chǎn)公司的清算價(jià)值。資產(chǎn)基礎(chǔ)法雖然對(duì)成本法作了適度的修正，但它評(píng)估的依然只是單純資產(chǎn)的價(jià)值，而不包括資產(chǎn)間的組合價(jià)值。因此，這種方法只能作為持續(xù)經(jīng)營(yíng)公司進(jìn)行評(píng)估的近似方法。
（二）收益法
收益法是通過(guò)綜合考核公司的歷史狀況、發(fā)展前景和行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)等等因素來(lái)估算公司未來(lái)預(yù)期收益，根據(jù)公司的投資期望回報(bào)率和風(fēng)險(xiǎn)因素確定折現(xiàn)率，以確定公司預(yù)期收益現(xiàn)值作為公司價(jià)值的一種評(píng)估方法。收益法中最常見的方法是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法與經(jīng)濟(jì)增加值法。
（三）市場(chǎng)法
這種方法是發(fā)展較早的一種估價(jià)方法，也是一種客觀的估價(jià)方法。它的原理是利用與目標(biāo)公司（被評(píng)估公司）相同或相似的已交易公司價(jià)值或己上市公司的價(jià)值作為可比公司價(jià)值，用目標(biāo)公司與可比公司之間某變量的比率作為調(diào)整系數(shù)，對(duì)可比公司的價(jià)值進(jìn)行調(diào)整后，測(cè)算出目標(biāo)公司的整體價(jià)值。
三、公司價(jià)值評(píng)估方法的應(yīng)用
價(jià)值評(píng)估及其管理作為國(guó)際上先進(jìn)的管理思維和手段，目前已在中國(guó)的許多公司中，尤其是上市公司中得到了廣泛的應(yīng)用，價(jià)值評(píng)估及其管理已經(jīng)成為中國(guó)公司管理的未來(lái)發(fā)展方向和趨勢(shì)。
（一）價(jià)值評(píng)估在中國(guó)上市公司收購(gòu)兼并中的應(yīng)用
自20世紀(jì)90年代我國(guó)實(shí)行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)以來(lái)，特別是在大力發(fā)展證券市場(chǎng)后，上市公司的收購(gòu)兼并業(yè)務(wù)出現(xiàn)越來(lái)越普遍的趨勢(shì)。一方面，對(duì)上市公司的收購(gòu)行為越頻繁；另一方面，許多上市公司通過(guò)收購(gòu)其他公司，甚至是海外收購(gòu)來(lái)達(dá)到迅速擴(kuò)張的目的。
如2004年初中國(guó)石化對(duì)北京燕化實(shí)施了全面收購(gòu)計(jì)劃，耗資40億港元全面回購(gòu)北京燕化在港上市的10.1億H股。2004年12月8日，聯(lián)想集團(tuán)斥資12.5億美元購(gòu)入IBM的全部PC(個(gè)人電腦)業(yè)務(wù)。2005年開始實(shí)行的股權(quán)分置改革也為我國(guó)上市公司收購(gòu)兼并帶來(lái)非常大的空間。
這樣，就會(huì)存在一個(gè)問(wèn)題，就是在收購(gòu)兼并中，無(wú)論是收購(gòu)方，還是被收購(gòu)方，均需確定收購(gòu)標(biāo)目的的交換價(jià)值或公允市場(chǎng)價(jià)值。在完全有效的市場(chǎng)條件下，評(píng)估確認(rèn)價(jià)值與市場(chǎng)公允價(jià)值二者間不存在差異。但在具體的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，由于市場(chǎng)并非完全有效，買賣雙方對(duì)企業(yè)價(jià)值的看法往往不同，由此引發(fā)了交易行為的產(chǎn)生和市場(chǎng)價(jià)值的形成。
為了交易的成功，為了在討價(jià)還價(jià)中最大限度的實(shí)現(xiàn)本方的利益，交易者必須要有博弈的思維，即以目標(biāo)企業(yè)評(píng)估值為基礎(chǔ)，同時(shí)要站在對(duì)方的立場(chǎng)上，揣摩對(duì)方可能接受的企業(yè)價(jià)格。
（二）價(jià)值評(píng)估在中國(guó)證券投資中的應(yīng)用
隨著中國(guó)證券市場(chǎng)的不斷完善，投資者從不理逐步向理性投資轉(zhuǎn)換。證券投資者越來(lái)越清醒地認(rèn)識(shí)到，投資獲利水平不是取決于被投資的上市公司在以往時(shí)期里所獲得的收益，更取決于被投資的上市公司在未來(lái)時(shí)期里可能獲得的收益（現(xiàn)金流量）。
投資者進(jìn)行投資決策必須建立在對(duì)證券或證券組合的分析的基礎(chǔ)上，而不同的投資者都有自己的分析方法。對(duì)于消極的投資者而言，上市公司價(jià)值評(píng)估在投資組合管理中意義不大，對(duì)于積極的投資者，估價(jià)則意義重大。從原理上來(lái)看，純粹的技術(shù)分析與企業(yè)價(jià)值評(píng)估設(shè)有什么關(guān)系。而與企業(yè)價(jià)值評(píng)估關(guān)系密切的是基本分析，其核心理論是公司的真實(shí)價(jià)值取決于其各項(xiàng)指標(biāo)― 未來(lái)增長(zhǎng)率、現(xiàn)金流和風(fēng)險(xiǎn)。任何對(duì)真實(shí)價(jià)值的偏離都是對(duì)股票價(jià)值的高估或低估。
由此可見，上市公司價(jià)值評(píng)估是投資分析的基礎(chǔ)和核心，且對(duì)股票的投資價(jià)值的評(píng)估都要深入到該上市公司的狀況。只有在目標(biāo)企業(yè)有較深入和全面的了解的基礎(chǔ)上，通過(guò)對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估，以確定目標(biāo)企業(yè)是否具有投資價(jià)值。
（三）價(jià)值評(píng)估在中國(guó)上市公司價(jià)值管理中的應(yīng)用
上市公司價(jià)值理論的發(fā)展，確定了上市公司的戰(zhàn)略目標(biāo)和決策判斷標(biāo)準(zhǔn)。戰(zhàn)略目標(biāo)是獲得存續(xù)期間持久的盈利性，戰(zhàn)略決策的標(biāo)準(zhǔn)是存續(xù)期間現(xiàn)金流量貼現(xiàn)值的最大化，即價(jià)值最大化。上市公司戰(zhàn)略的作用在于合理分配資源，為了企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，在每年的收益中平衡投資和利潤(rùn)分配的關(guān)系。增加未來(lái)的盈利空間，保持企業(yè)價(jià)值的穩(wěn)定增長(zhǎng)，為股東創(chuàng)造包括企業(yè)利潤(rùn)和資本升值兩部分在內(nèi)的更高的價(jià)值。
為提升上市公司價(jià)值，上市公司經(jīng)營(yíng)者還需合理地減少現(xiàn)期的股利分配和生產(chǎn)能力，把盈余的資金用于研究開發(fā)和戰(zhàn)略規(guī)劃等對(duì)未來(lái)機(jī)會(huì)的把握方面，提高未來(lái)的盈利能力了；在資產(chǎn)規(guī)模和對(duì)環(huán)境的靈活適應(yīng)性上做出權(quán)衡，提升企業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)。
四、對(duì)公司價(jià)值評(píng)估方法應(yīng)用的結(jié)論與建議
總之，對(duì)公司價(jià)值評(píng)估這一問(wèn)題涉及的相關(guān)因素還很多，以上對(duì)公司價(jià)值評(píng)估方法的介紹，只能起到拋磚引玉的效果，所介紹的也只能涉及大概范圍的適用，但是無(wú)論哪一種評(píng)估方法，都難免會(huì)存在一定的局限性和適用前提。在實(shí)踐中，我們還要針對(duì)實(shí)際情況加以選擇或者是完善和修正，以期達(dá)到最佳的目的。同時(shí)，還不應(yīng)忽視“我國(guó)資本市場(chǎng)還不成熟，仍存在許多不規(guī)范的行為模式”這一現(xiàn)實(shí)國(guó)情。
因此，該如何探究更有效地的價(jià)值評(píng)估方法應(yīng)用于實(shí)際，如何更好防范由市場(chǎng)異常變動(dòng)帶來(lái)的影響，還有待于下一步的深入研究。
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關(guān)鍵詞：新三板；股權(quán)價(jià)值；期權(quán)；實(shí)物期權(quán)
Abstract： with the development of capital market in China， the new three board market has become an important part of the multi-level capital market in our country， the new three board market is mainly oriented to high growth of science and technology， innovative private enterprises to carry out the share transfer and directional financing trading platform， for small scale， financing difficulties， high risk of small and medium-sized technology-based enterprise has the very vital significance. But the new three board market itself characteristics determine the uncertainty of the value of equity， and thus the equity value assessment is a big problem for investors， this paper discussed on the basis of traditional equity valuation for B - S model of argument is the most suitable for the new three board market equity value evaluation method.
Keywords： new three board， the value of equity， options， real options
1、 研究目的及意義
1.1研究目的
隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，新三板市場(chǎng)已經(jīng)成為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的重要部分，新三板市場(chǎng)主要是面向高成長(zhǎng)性的科技型、創(chuàng)新型的非上市企業(yè)或者是一些退市企業(yè)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓和定向融資的交易平臺(tái)，對(duì)于規(guī)模小、融資難、風(fēng)險(xiǎn)高的中小科技型企業(yè)具有很重要的意義。
隨著交易制度的逐漸完善，新三板對(duì)于投資者是一個(gè)很好的投資選擇，但是由于新三板市場(chǎng)本身的一些特點(diǎn)，使得投資者對(duì)于新三板企業(yè)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估有很大的難度，這樣對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)性很大，投資者的猶豫，就會(huì)使得新三板市場(chǎng)變的冷淡，這最終就會(huì)影響到新三板企業(yè)的融資和發(fā)展?jié)摿Α?/p>
而本文在深入分析新三板市場(chǎng)的特征及其傳統(tǒng)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法的基礎(chǔ)上，對(duì)于幾種股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法從理論和實(shí)證兩個(gè)方面的論證，綜合比較幾種股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法在新三板市場(chǎng)上的適用性和可行性，從中找到更適合新三板市場(chǎng)股權(quán)價(jià)值評(píng)估的方法，這樣就更有利于投資者對(duì)于新三板市場(chǎng)的股權(quán)價(jià)值有更深入的了解，可以活躍新三板市場(chǎng)的投資，投資者可以找到自己理想的投資企業(yè)，新三板企業(yè)也可以很容易得到融資，有利于資本市場(chǎng)的發(fā)展。
1.2研究意義
1.2.1理論意義
股權(quán)價(jià)值評(píng)估是指在估值理論的指導(dǎo)下，運(yùn)用各種估值方法和技術(shù)對(duì)評(píng)估對(duì)象的價(jià)值進(jìn)行合理的評(píng)估?；诓煌募僭O(shè)條件和不同的理論基礎(chǔ)，目前常用的股權(quán)價(jià)值評(píng)估主要有現(xiàn)金流折現(xiàn)法、相對(duì)價(jià)值法、實(shí)物期權(quán)法等。由于這些方法的理論基礎(chǔ)和假設(shè)前提不同，所以對(duì)股權(quán)價(jià)值的評(píng)估都會(huì)產(chǎn)生不同的效果。
本文主要是研究在對(duì)比比較以上的評(píng)估方法中，論證實(shí)物期權(quán)法對(duì)新三板市場(chǎng)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估是可行的，并且在前人研究的基礎(chǔ)上，分析一個(gè)或多個(gè)變量對(duì)評(píng)估結(jié)果的影響，以此來(lái)推進(jìn)實(shí)物期權(quán)法對(duì)新三板市場(chǎng)的應(yīng)用；這不僅可以使新三板市場(chǎng)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估更具有針對(duì)性，對(duì)于以后的理論研究可以做出更好的鋪墊。
1.2.2現(xiàn)實(shí)意義
在新三板市場(chǎng)上，現(xiàn)在有很多投資者想要進(jìn)入市場(chǎng)，但是由于新三板市場(chǎng)的一些本身特點(diǎn)，使得新三板市場(chǎng)對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)有很大的風(fēng)險(xiǎn)，而有針對(duì)性的股權(quán)價(jià)值評(píng)估理論與方法有助于投資者評(píng)估其投資收益，評(píng)價(jià)其投資行為，并可與其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行比較，明晰兩者是否相匹配，提高投資者參與新三板市場(chǎng)的積極性，促進(jìn)新三板市場(chǎng)的發(fā)展與繁榮。
2、 國(guó)內(nèi)外現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢(shì)
2.1國(guó)外現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì)
國(guó)外的股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法的研究起始是比較早的，而在新三板市場(chǎng)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估中的很多方法中，實(shí)物期權(quán)法便是其中一種，Black和Scholes以及Merton 幾乎都是在70年代初研究出期權(quán)定價(jià)模型，不過(guò)Merton擴(kuò)展了原模型的內(nèi)涵，使之同樣運(yùn)用于許多其他形式的金融交易。Cox和Ross（1976）在B-S模型的基礎(chǔ)上利用一些比較淺顯的方法設(shè)計(jì)出二叉樹期權(quán)定價(jià)模型的粗略公式。 Roll（1977）、Geske（1979）、whaley（1986）在改變B-S模型的一個(gè)假設(shè)條件下給出了相應(yīng)的計(jì)算公式。 Cox、Ross和Rubinstein（1979）在原本粗略計(jì)算公式基礎(chǔ)上完成了二叉樹期權(quán)定價(jià)模型。二叉樹模型和B-S模型是實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型中的基本模型。在Merton（1973）研究成果的基礎(chǔ)上，Rabinovitch（1989）給出了利率服從均值回復(fù)過(guò)程條件下的股票期權(quán)和指數(shù)期權(quán)的定價(jià)公式。以上研究都是在B-S模型的基礎(chǔ)上推導(dǎo)出來(lái)的更接近實(shí)物期權(quán)模型的定價(jià)公式。Chung和Charoenwong（1991）把企業(yè)未來(lái)的投資機(jī)會(huì)看成公司的增長(zhǎng)期權(quán)，并對(duì)其進(jìn)行了研究。Kulatilaka和Trigeoegis（1994）共同提出了延遲期權(quán)。Dixit和Pindyck（1995）在實(shí)物期權(quán)理論的基礎(chǔ)上，結(jié)合博弈理論，共同研究出期權(quán)博弈理論。Schwart和Moon（2000）認(rèn)為企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)模型多為二項(xiàng)式評(píng)價(jià)模型但它不能準(zhǔn)確評(píng)估公司價(jià)值，因此他們建立了一種連續(xù)時(shí)間的實(shí)物期權(quán)模型，并對(duì)網(wǎng)絡(luò)公司的價(jià)值進(jìn)行了評(píng)估。
2.2國(guó)內(nèi)現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì)
近年來(lái)，隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，我國(guó)的學(xué)者運(yùn)用實(shí)物期權(quán)法對(duì)股權(quán)價(jià)值評(píng)估進(jìn)行了大量的研究，并在投資決策中也得到了很多的應(yīng)用。莊（2003）在發(fā)展三板市場(chǎng)，構(gòu)建多層次市場(chǎng)一文中指出了三板市場(chǎng)為我國(guó)的場(chǎng)外市場(chǎng)交易提供了技術(shù)和市場(chǎng)保障。劉惠好（2003）指出在三板市場(chǎng)上激活民間投融資的制度創(chuàng)新可以改進(jìn)新三板的模式，同時(shí)也是一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新。周乃敏（2004）通過(guò)對(duì)新三板結(jié)構(gòu)的分析，同時(shí)借鑒國(guó)外的一些經(jīng)驗(yàn)豐富了我國(guó)新三板市場(chǎng)的基礎(chǔ)理論。席雅峰和姚云琦（2005）基于實(shí)物期權(quán)的虧損企業(yè)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估的方法進(jìn)行了實(shí)證了研究。張棟、楊淑娥和楊紅（2006）針對(duì)企業(yè)的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行了基于B-S模型的研究。羅曉晉（2006）研究在完善三板市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，可以加快推進(jìn)我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展。熊俊、唐青生（2006）針對(duì)新三板市場(chǎng)的制度以及一些缺陷性的交易方式進(jìn)行了研究。孫森、陳曦（2007）指出新三市場(chǎng)是我國(guó)金融市場(chǎng)的一部分，與此同時(shí)說(shuō)明新三板市場(chǎng)對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)的重要性。單磊（2009）對(duì)新三板市場(chǎng)的利弊進(jìn)行了研究。周茂清、尹中立（2011）對(duì)新三板的形成、功能及其發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行了研究。周鴻杰（2012）在新三板市場(chǎng)的基礎(chǔ)上對(duì)中小高新企業(yè)融資體系進(jìn)行完善性的研究。
由于我國(guó)的新三板市場(chǎng)發(fā)展的比較晚，我國(guó)經(jīng)歷了從舊三板向新三板的過(guò)度，所以在對(duì)新三板的股權(quán)價(jià)值評(píng)估起步的比較晚。劉曉文（2013）對(duì)新三板企業(yè)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估運(yùn)用了實(shí)物期權(quán)法，對(duì)新三板企業(yè)的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行了實(shí)證的研究，同時(shí)也對(duì)相對(duì)價(jià)值法運(yùn)用了定性證明的方式說(shuō)明了相對(duì)價(jià)值法不適合新三板市場(chǎng)。
通過(guò)以上的研究成果可以看出，對(duì)于新三板市場(chǎng)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估中，由于各個(gè)評(píng)估方法的假設(shè)前提不同，那么最后得出的結(jié)論也不同。而本文在前人研究的基礎(chǔ)上，對(duì)新三板市場(chǎng)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估的一些方法進(jìn)行系統(tǒng)的分析，本文將主要討論了相對(duì)價(jià)值法、現(xiàn)金流折現(xiàn)法和實(shí)物期權(quán)法，對(duì)于相對(duì)價(jià)值法和現(xiàn)金流折現(xiàn)法主要是通過(guò)定性研究的方式，通過(guò)這兩種方法的假設(shè)前提與新三板市場(chǎng)本身的一些特點(diǎn)進(jìn)行對(duì)比，來(lái)論證這兩種方法是不適合新三板市場(chǎng)的；對(duì)于實(shí)物期權(quán)法，本文通過(guò)定量研究的方式來(lái)論證實(shí)物期權(quán)法對(duì)于新三板市場(chǎng)的可行性， 豐富實(shí)物期權(quán)法在新三板市場(chǎng)的應(yīng)用研究，促進(jìn)新三板市場(chǎng)的發(fā)展和繁榮。
本文主要通過(guò)理論研究和實(shí)證研究、定性研究和定量研究相結(jié)合的方法。通過(guò)對(duì)新三板市場(chǎng)的特征分析以及傳統(tǒng)股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法的分析，引出實(shí)物期權(quán)法對(duì)新三板市場(chǎng)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估的實(shí)用性和可行性，并通過(guò)實(shí)證研究來(lái)證明實(shí)物期權(quán)法是適用新三板市場(chǎng)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法，在此基礎(chǔ)上，針對(duì)B-S模型進(jìn)行改變一個(gè)變量對(duì)股權(quán)價(jià)值評(píng)估增加一定的準(zhǔn)確性。
對(duì)新三板市場(chǎng)中的股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法進(jìn)行系統(tǒng)的分析，進(jìn)而找到對(duì)新三板市場(chǎng)股權(quán)價(jià)值評(píng)估比較適合的方法，這樣不僅為以后的理論研究做了鋪墊，還為一些想要在新三板市場(chǎng)投資的投資者提供了一種可行的股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法，有利于新三板市場(chǎng)的發(fā)展，最終有利于我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展。（作者單位：西華大學(xué)）
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關(guān)鍵詞: 科技評(píng)估 風(fēng)險(xiǎn)投資 風(fēng)險(xiǎn)管理
1 科技評(píng)估
1.1 科技評(píng)估的概念
2000年12月28日科技部頒發(fā)的《科技評(píng)估管理暫行辦法》將科技評(píng)估定義為“是指由科技評(píng)估機(jī)構(gòu)根據(jù)委托方明確的目的,遵循一定的原則、程序和標(biāo)準(zhǔn),運(yùn)用科學(xué)、可行的方法對(duì)科技政策、科技計(jì)劃、科技項(xiàng)目、科技成果、科技發(fā)展領(lǐng)域、科技機(jī)構(gòu)、科技人員以及與科技活動(dòng)有關(guān)的行為所進(jìn)行的專業(yè)化咨詢和評(píng)判活動(dòng)”。從更廣泛的意義上來(lái)講,科技評(píng)估是對(duì)與科學(xué)技術(shù)活動(dòng)有關(guān)的行為,根據(jù)委托者的明確目的,由專門的機(jī)構(gòu)和人員依據(jù)大量的客觀事實(shí)和數(shù)據(jù),按照專門的規(guī)范、程序,遵循適用的原則和標(biāo)準(zhǔn),運(yùn)用科學(xué)的方法所進(jìn)行的專業(yè)化判斷活動(dòng)。其結(jié)果要?dú)w結(jié)為能夠回答委托者特定目的評(píng)估結(jié)論和評(píng)估分析。
1.2 科技評(píng)估的范疇
科技評(píng)估的范疇主要是職能性評(píng)估和經(jīng)營(yíng)性評(píng)估兩大方面,職能性評(píng)估是指對(duì)政府科技活動(dòng)有關(guān)行為進(jìn)行的客觀的、科學(xué)的評(píng)價(jià)和判斷,為政府有關(guān)部門發(fā)揮決策、監(jiān)督職能提供服務(wù)。經(jīng)營(yíng)性評(píng)估是指對(duì)企業(yè)或其他社會(huì)組織與科技活動(dòng)有關(guān)行為進(jìn)行的客觀的、科學(xué)的評(píng)價(jià)和判斷,為他們對(duì)被評(píng)事物的決策、判斷提供參考依據(jù)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,科技評(píng)估作為一種咨詢活動(dòng),不應(yīng)僅僅只為政府決策服務(wù),還應(yīng)深入到市場(chǎng)中的各類科技活動(dòng)之中,接受非政府機(jī)構(gòu)委托的評(píng)估任務(wù),如企業(yè)投資項(xiàng)目的科技評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資的科技評(píng)估、企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易中的科技評(píng)估等。
1.3 科技評(píng)估的分類
科技評(píng)估可從不同角度分類。從評(píng)估時(shí)間上,可分為事先評(píng)估、事中評(píng)估、事后評(píng)估和跟蹤評(píng)估四類。事先評(píng)估是在某項(xiàng)科技活動(dòng)實(shí)施前所進(jìn)行的評(píng)估,主要包括實(shí)施該項(xiàng)活動(dòng)必要性和可行性兩方面內(nèi)容。它常常帶有預(yù)測(cè)的性質(zhì),但不同于一般的預(yù)測(cè)分析;事中評(píng)估是在科技活動(dòng)實(shí)施過(guò)程中進(jìn)行的監(jiān)督性評(píng)估,著重檢驗(yàn)是否按照預(yù)定的目標(biāo)、計(jì)劃執(zhí)行,對(duì)前面工作的進(jìn)展與預(yù)期效果進(jìn)行比較,并對(duì)未來(lái)進(jìn)行預(yù)估,以發(fā)現(xiàn)問(wèn)題,調(diào)整或修正目標(biāo)與策略;事后評(píng)估是科技活動(dòng)完成后進(jìn)行的評(píng)估。另外,從評(píng)估空間上,可分為國(guó)家評(píng)估和地方評(píng)估;從評(píng)估規(guī)模上,可分為宏觀評(píng)估、中觀評(píng)估和微觀評(píng)估;從評(píng)估方法上分,可分為定性評(píng)估、定量評(píng)估及定性與定量相結(jié)合的評(píng)估;從評(píng)估形式上,可分為通信評(píng)估、會(huì)議評(píng)估、調(diào)查評(píng)估、專訪評(píng)估和組合評(píng)估等。
1.4 科技評(píng)估的方法
評(píng)估方法有廣義和狹義兩種概念,廣義概念包括評(píng)估準(zhǔn)備、評(píng)估設(shè)計(jì)、信息獲取、評(píng)估分析與綜合、撰寫評(píng)估報(bào)告等評(píng)估活動(dòng)全過(guò)程的方法,狹義概念特指評(píng)估分析與綜合的方法。
科技評(píng)估可選用的方法多種多樣,關(guān)鍵是要依據(jù)不同對(duì)象,有針對(duì)性地選擇評(píng)估方法。常用的分析評(píng)價(jià)方法有定性和定量結(jié)合的方法、多指標(biāo)綜合評(píng)價(jià)方法、指數(shù)法及經(jīng)濟(jì)分析法和基于計(jì)算機(jī)技術(shù)的評(píng)估方法等。
2 風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理
風(fēng)險(xiǎn)管理是通過(guò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、衡量和控制,以最少的成本將風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的各種不利后果減少到最低限度的科學(xué)管理方法。風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理的出發(fā)點(diǎn)和歸宿,都是企圖運(yùn)用系統(tǒng)的、綜合的現(xiàn)代科學(xué)管理方法,有效地?cái)U(kuò)大投資活動(dòng)的有利因素,控制和抑制不利因素,達(dá)到以最小的成本,安全、可靠地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資利益的最大化。
2.1 風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別
風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別是風(fēng)險(xiǎn)管理的第一步,是指對(duì)企業(yè)面臨的,以及潛在的風(fēng)險(xiǎn)加以判斷、歸類和鑒定風(fēng)險(xiǎn)性質(zhì)的過(guò)程。存在于企業(yè)自身周圍的風(fēng)險(xiǎn)多種多樣、錯(cuò)綜復(fù)雜,無(wú)論是潛在的,還是實(shí)際存在的,是靜態(tài)的,還是動(dòng)態(tài)的,是企業(yè)內(nèi)部的,還是與企業(yè)相關(guān)聯(lián)的外部的,所有這些風(fēng)險(xiǎn)在一定時(shí)期和某一特定條件下是否客觀存在,存在的條件是什么,以及損害發(fā)生的可能性等,都是在風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別階段應(yīng)予以回答的問(wèn)題。在風(fēng)險(xiǎn)投資中,風(fēng)險(xiǎn)一般可以分為兩類:系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是由公司之外的各種因素引起的,如戰(zhàn)爭(zhēng)、經(jīng)濟(jì)衰退、通貨膨脹、高利率等與政治、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)相聯(lián)系的風(fēng)險(xiǎn),是不能通過(guò)多角化投資而分散的,因此又稱作不可分散風(fēng)險(xiǎn)或市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。重要的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有政治風(fēng)險(xiǎn)、法律法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)和政策風(fēng)險(xiǎn)等。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)也被稱作可分散風(fēng)險(xiǎn),它是由公司本身的商業(yè)活動(dòng)和財(cái)務(wù)活動(dòng)帶來(lái)的,如企業(yè)的管理水平、研究與開發(fā)、消費(fèi)者需求的改變、市場(chǎng)營(yíng)銷風(fēng)險(xiǎn)以及法律訴訟等,其可以通過(guò)多角化投資組合而分散,是公司特有的風(fēng)險(xiǎn)。重要的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有決策風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、完工風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。作為風(fēng)險(xiǎn)投資者,其關(guān)心的往往只是項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),因非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)完全可以通過(guò)合理的投資組合而得到分散。
2.2 風(fēng)險(xiǎn)衡量
風(fēng)險(xiǎn)衡量對(duì)已經(jīng)識(shí)別的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析評(píng)估,以確定其損害程度的過(guò)程。風(fēng)險(xiǎn)衡量的方法分為定性風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法和定量風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法兩大類,定性風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法又可分為主觀評(píng)價(jià)法和客觀評(píng)價(jià)法,傳統(tǒng)的主觀評(píng)價(jià)法主要有觀察法、資產(chǎn)負(fù)債表透視法和事件推測(cè)法等?，F(xiàn)代的主觀風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法致力于將傳統(tǒng)主觀方法涉及到的因素綜合在一起,并且設(shè)法將傳統(tǒng)上的主觀方法的定性分析特征轉(zhuǎn)向定量分析上,由此而將主觀分析擴(kuò)展到能夠同時(shí)完成綜合評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)因素與測(cè)量風(fēng)險(xiǎn)臨界值的雙重任務(wù)?，F(xiàn)代客觀風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)法中,最具代表性的是“Z記分”方法。作為一種綜合評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的方法,“Z記分”方法首先挑選出一組決定企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大小的最重要的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)的數(shù)據(jù)比率,然后根據(jù)這些比率在預(yù)先顯示或預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)失敗方面的能力大小給予不同的加權(quán),最后將這些加權(quán)數(shù)值進(jìn)行加總,就得到一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的綜合風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)?shù)值,將其對(duì)比臨界值就可知企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的危急程度。定量風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法主要有風(fēng)險(xiǎn)圖法、決策樹法等。2.3 風(fēng)險(xiǎn)控制
風(fēng)險(xiǎn)控制是指在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行全面的分析之后,實(shí)施各種風(fēng)險(xiǎn)控制工具,力圖在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之前消除各種隱患,減少損失產(chǎn)生的原因及實(shí)質(zhì)性因素,將損失的后果減少到最低限度。實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)控制的步驟是風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)——風(fēng)險(xiǎn)決策——實(shí)施決策方案——方案的成果評(píng)價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)控制的主要方法有風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防、風(fēng)險(xiǎn)分散、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償、風(fēng)險(xiǎn)抑制等。
3 科技評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理
科技評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理既有聯(lián)系也有區(qū)別,科技評(píng)估作為一種專業(yè)化判斷活動(dòng),在介入風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理后,其任務(wù)便是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別和衡量,其結(jié)果作為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資決策和制定風(fēng)險(xiǎn)控制實(shí)施方案的依據(jù)?？梢?在風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理中,科技評(píng)估實(shí)質(zhì)是風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和衡量的過(guò)程,而風(fēng)險(xiǎn)管理還包括了風(fēng)險(xiǎn)控制的實(shí)施過(guò)程,這樣科技評(píng)估就可以作為風(fēng)險(xiǎn)管理一個(gè)組成部分,實(shí)現(xiàn)兩者的有機(jī)結(jié)合,促進(jìn)共同發(fā)展?？萍荚u(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)系如附圖所示:
3.1 科技評(píng)估是提高風(fēng)險(xiǎn)投資管理效率的重要手段
科技評(píng)估經(jīng)過(guò)近十年的發(fā)展,已有一整套較為完備的評(píng)估規(guī)范和技術(shù)方法,在評(píng)估設(shè)計(jì)、評(píng)估信息采集、綜合分析、評(píng)估質(zhì)量控制等方面的研究已較為成熟,同時(shí),由于科技評(píng)估機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期致力于國(guó)家和地方各類科技計(jì)劃、科技項(xiàng)目、科研機(jī)構(gòu)等方面的評(píng)估,對(duì)于科技產(chǎn)業(yè)、科技政策等方面的研究也是其他咨詢機(jī)構(gòu)無(wú)法比擬的。而我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)尚處于起步階段,國(guó)家還未出臺(tái)較為完備的有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的行政法規(guī),風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制還很不健全,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理人才培訓(xùn)的投入和重視程度還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,因此,將科技評(píng)估運(yùn)用到風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理中將能充分發(fā)揮其作用,提高管理效率。
3.2 科技評(píng)估方法是衡量風(fēng)險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)的有效工具
定量和定性方法相結(jié)合是科技評(píng)估方法應(yīng)用的基本思路,這與現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)所采取的方法既有相近又有其獨(dú)到之處,科技評(píng)估中最常用的方法是多指標(biāo)綜合評(píng)估方法,它是在對(duì)多個(gè)影響因素進(jìn)行分析研究之后,設(shè)計(jì)一套相應(yīng)的評(píng)估指標(biāo)體系,并對(duì)每一個(gè)評(píng)估指標(biāo)都制定具體的標(biāo)準(zhǔn)和統(tǒng)一的計(jì)算方法,使其能對(duì)金額、人數(shù)等可計(jì)量的指標(biāo)進(jìn)行定量評(píng)估,同時(shí)對(duì)社會(huì)影響等因素亦可做定性評(píng)估的描述。這與上面介紹的“Z記分”方法僅依靠可計(jì)量的數(shù)據(jù)作為評(píng)價(jià)基礎(chǔ)相比較更為有效。采取科技評(píng)估方法衡量投資風(fēng)險(xiǎn)也更為準(zhǔn)確、可信。
3.3 科技評(píng)估是推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資管理創(chuàng)新的動(dòng)力
引入評(píng)估機(jī)制,使風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資選擇與投資決策相分離,使得風(fēng)險(xiǎn)投資管理更為透明化,也遏止了內(nèi)部人員的“暗箱操作”等種種不良現(xiàn)象。通過(guò)獨(dú)立的、專業(yè)化的評(píng)估中介組織的運(yùn)作,將能使風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的管理層能更客觀地認(rèn)識(shí)到投資風(fēng)險(xiǎn),從而可集中精力于投資決策,通過(guò)管理體制的創(chuàng)新,保證投資的科學(xué)性和安全性,也提高了投資成功率。
3.4 科技評(píng)估參與風(fēng)險(xiǎn)投資管理是其自身發(fā)展的需要
科技評(píng)估工作現(xiàn)階段主要是為各級(jí)科技行政管理部門,主要是國(guó)家和省、市科技管理部門服務(wù),而且大部分科技評(píng)估機(jī)構(gòu)是由科技管理部門所屬的有關(guān)單位,如軟科學(xué)研究機(jī)構(gòu)、科技咨詢機(jī)構(gòu)、科技情報(bào)機(jī)構(gòu)等部門產(chǎn)生,但由科技管理部門所屬的單位評(píng)估科技管理部門的科技項(xiàng)目、科技計(jì)劃等等,在一定程度和一定范圍內(nèi)不可避免的受到科技管理部門的影響。因而,評(píng)估水平難以提高。因此,科技評(píng)估機(jī)構(gòu)作為一種社會(huì)中介服務(wù)機(jī)構(gòu),和各類資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)一樣,應(yīng)逐步社會(huì)化和多元化,如參與到風(fēng)險(xiǎn)投資管理的咨詢工作中,只有社會(huì)化、多元化,才能充分引進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制,優(yōu)勝劣汰,提高評(píng)估水平,促進(jìn)科技評(píng)估事業(yè)的發(fā)展。